穿透监管下，券商种子基金如何联动私募跟投？

随着《证券期货经营机构私募资产管理计划管理规定》（证监会2023年修订）等新规落地，券商资管业务加速向“投研驱动+风险共担”模式转型。在此背景下，“种子基金”成为券商培育优质私募管理人的重要抓手，而私募的跟投机制，则被视为实现管理人、投资人、渠道三方利益一致化的关键。二者结合，催生出投研共创、风险共担的新合作生态。本文将结合法律法规、市场案例，深入解析这种新玩法的逻辑、合规要求及风险挑战。

 

一、监管导向下的“种子基金”与“跟投”机制

1、法律法规框架

券商设立种子基金、私募引入跟投机制，主要需遵循以下法律法规和自律规则，以确保运作合规、风险可控、利益透明：

·《证券期货经营机构私募资产管理计划管理规定》（证监会2023年修订）

该规定明确要求“私募资产管理计划不得以任何方式向投资者承诺保本保收益”，强调资产管理计划应坚持受托管理本质，强化产品设计、信息披露、利益冲突防控和全过程合规管理。同时，要求证券期货经营机构不得利用关联交易等方式输送利益。

·《私募投资基金监督管理暂行条例》（2023年6月施行）

该条例第十八条、第三十条等条款对管理人及其从业人员的跟投行为提出要求，明确私募基金管理人应当防范利益冲突，并就管理人及核心成员的跟投比例、退出安排、潜在风险等重要事项向投资者进行充分、真实、准确、完整的信息披露。

·《私募基金登记备案须知》（中国基金业协会2024年修订）

对于种子基金作为外部资金支持私募的情形，要求私募基金管理人在登记备案时穿透披露种子基金资金来源、实际控制人、股权结构及其与基金或底层标的的产业关系，防止利益输送和不当关联交易。

·《证券公司另类投资子公司管理规范（试行）》

该规范要求券商另类投资子公司作为种子基金的运作主体时，必须履行审慎投资义务，不得利用自营资金为特定客户谋取不正当利益，不得从事形式上规避监管、实质上利益输送的交易。

 

此外，券商及私募在设计种子基金和跟投方案时，还需符合《中国证券投资基金业协会私募投资基金募集行为管理办法》《证券公司私募投资基金托管业务指引》等相关要求，确保合规运营。

2、市场背景

在当前资本市场全面注册制改革、穿透式监管和“真投研、真风控”要求的大环境下，监管正引导券商资管业务从通道化、规模化竞争转向长期资金管理、专业投研、风险共担的高质量发展路径。

在这一背景下，“种子基金+跟投”模式应运而生，成为券商与私募探索风险共担、利益一致、投研共创的重要工具。

一方面，券商借助种子基金对优质初创私募或新策略团队进行早期资金支持，推动策略孵化与产业协同；另一方面，私募管理人通过跟投机制，用自有资金与投资人共担风险、共享收益，以此增强市场信心、回应监管要求、提升投研约束力。这种模式正在成为行业新生态的重要组成部分。

 

二、真实案例剖析：行业“种子+跟投”实践

案例1：华泰证券某种子基金项目

2023年，华泰证券资管通过旗下另类投资子公司发起设立种子基金，向一家新成立的量化私募管理人提供首期5000万元人民币启动资金，用于支持其量化多策略产品的孵化。该合作模式明确了较高的风控与合规要求，具体安排包括：

·私募管理团队跟投比例不低于10%，且自有资金锁定期不少于2年，以强化管理人与投资人的利益一致性；

·券商代表以观察员身份参与该私募产品的投研及风控委员会，提升投研透明度、强化风险监控；

·所有募资进度、净值波动、重大策略调整等事项须向券商种子基金专项账户及时、完整、单独披露，确保资金动态透明可控，防止潜在利益输送或违规操作。

该项目最终实现总募资规模约3亿元人民币，并成功孵化出首只以量化多策略为核心的基金产品，首年实现超额收益显著优于同类产品平均水平。此案例被业内视为券商种子基金与私募跟投深度结合、助力新锐量化团队发展的示范样板。

案例2：中金公司“券商种子+跟投”的投研共建模式

中金公司另类投资在2022年参与某境内产业并购私募股权基金首期出资，作为种子资金注入该基金5000万元人民币，同时要求私募基金GP团队以至少5%的比例进行跟投，以实现“管理人、投资人、种子资金方”三方风险共担。合作条款重点设计了退出机制及风控保障：

·种子资金锁定期3年，退出方式为在GP退出时同步退出或选择向外部LP转让优先份额，以保障种子资金的流动性和退出安全；

·GP团队的跟投资金须锁定至少3年，退出顺位劣后于LP，以强化管理团队风险承担责任；

·在合作章程和合同中对资金来源、实际控制关系、利益冲突防控等事项作出专项声明，确保穿透披露合规完整。

在备案过程中，该项目因结构复杂、关联关系较多，被基金业协会要求补充提交穿透资金来源说明、实际控制人结构图、跟投机制的风险揭示书及退出路径安排材料，最终完善文件后通过备案。

 

三、种子基金+跟投的专业优势与合规挑战

1、优势分析

·投研利益深度绑定

种子基金出资、私募管理人跟投、投资人出资构成风险共担机制，有效避免管理人“只赚管理费不顾业绩”的短期套利行为，促使管理团队将自身利益与投资人高度一致化。

·募资更易推动，提升市场吸引力

跟投机制和券商种子基金出资能够显著增强外部LP（包括高净值客户、家族办公室、FOF等）的信心，为首期基金募资起到杠杆放大和示范效应。尤其在资本市场震荡期，这种结构有助于打破募资僵局。

·支持投研共创，强化风控体系建设

券商在种子基金参与下，可在产品策略设计、风险控制、估值建模、投后管理等环节深度介入，有助于推动基金治理结构优化、投研能力提升、风控流程标准化，最终增强产品竞争力和可持续发展力。

·推动行业良性生态发展

种子基金+跟投机制促进优胜劣汰，有助于培育真正具备长期投研能力、风险意识的私募团队，响应监管“真投研、真管理、真风控”的导向。

2、合规与操作挑战

·监管信息披露压力大

根据《私募投资基金监督管理暂行条例》第三十条规定，私募基金管理人及其从业人员投资本基金时，必须就投资比例、锁定期限、退出路径、潜在利益冲突等事项向投资者充分、真实、准确、完整披露。若披露不充分，将可能被监管认定为信息披露违规，并引发法律责任或投资者维权风险。

·利益冲突防控难度大

券商既作为种子基金出资方，同时可能在基金中担任托管人、销售渠道方或投后顾问等角色，存在多重身份交叉的风险。若利益冲突防控措施不健全，易引发被监管质疑存在关联交易、变相利益输送等合规风险，违反《证券期货经营机构私募资产管理计划管理规定》第三十八条的禁止性要求。

·退出安排设计复杂，平衡难度高

种子基金往往希望在基金项目实现收益或达到退出条件时适时退出以锁定收益，而私募管理人跟投资金多数锁定期较长，且通常在退出顺位上劣后于普通LP。如何在设计退出路径时既符合法规要求（防止变相刚兑、优先保障特定方利益），又兼顾多方诉求，是种子基金+跟投项目设计的难点。

·穿透监管和备案材料要求高

中国基金业协会对“种子基金+跟投”项目的登记备案、重大事项变更备案中，要求全面穿透披露资金来源、股权架构、实际控制人、种子基金与私募管理人及底层资产的产业关系，以及跟投比例、锁定期、风险提示等内容。实践中，不少项目因材料不全、结构复杂或逻辑关系不清，屡次被退回，延误基金募集与运作进度。

 

四、未来趋势与实务建议

1、趋势判断

·券商种子基金与私募跟投结合将成为主流合作模式

在监管推动“长期资金+真投研+风险共担”的政策背景下，种子基金与跟投机制结合正在成为券商与私募基金合作的新常态。这一模式不仅契合资本市场支持创新投研、优化行业生态的导向，还逐步获得高净值客户、机构LP的认可。然而，随着模式普及，监管对潜在关联交易、利益冲突防控、利益一致性、信息披露等方面的审查力度将持续加大，备案和合规门槛将显著提高。

·退出机制标准化、穿透备案精细化将成为行业刚需

随着私募监管体系完善和代表人诉讼、投资者保护机制的发展，种子资金、跟投资金的退出机制设计将被迫从个案化向标准化、模块化演进，以降低法律争议风险。同时，种子基金+跟投项目在基金业协会、托管人等机构备案时，全面、精细、穿透式披露已成为必备要求，行业普遍面临材料准备工作量大、合规压力增高的挑战。

2、实务建议

·合作初期即落实标准化合规方案

券商与私募在合作初期应充分论证并书面化退出机制、跟投安排、风险披露及利益冲突防控方案，确保操作文件制度化、标准化，以降低后期合规风险和运营成本。建议在合作协议、章程、募集文件、风控方案等关键文件中嵌入退出路径、顺位安排、锁定期限等条款。

·全面、精准、动态披露信息

种子基金项目在备案、托管、募集阶段应主动、完整披露资金来源、股权架构、实际控制关系、种子资金出资比例、私募管理人跟投比例及锁定期限、退出路径等信息，确保透明度，防范利益冲突风险。特别需关注对投资者和托管人风险揭示的充分性，避免因信息披露瑕疵引发监管问责或投资者纠纷。

·引入专业第三方独立把关

建议合作各方引入独立法律顾问、会计师事务所等第三方出具专项法律意见或财务合规核查意见，特别针对种子资金、跟投资金的合规性、关联方穿透、资金来源合法性等进行核查，以增强项目在备案、募集、后期审计中的抗风险能力，并作为对外披露和监管检查的重要佐证材料。

·做好动态合规管理与预案

考虑种子基金与跟投项目在不同阶段可能面临的监管变化和市场波动，应预留机制灵活性，设立动态合规评估和应急预案，及时调整信息披露、退出路径等安排，防止因突发监管新规或市场事件造成被动风险。

种子基金与私募跟投机制的结合，是行业探索投研共创、风险共担、利益一致的重要一环。这一新玩法既能为私募行业注入更多长期资金、培育新锐策略团队，也对券商和私募的合规能力、投研深度提出更高要求。未来，只有真正做到“阳光化、制度化、透明化”的合作模式，才能在监管趋严、市场波动的时代大潮中立于不败之地。

文 | 夏叶璐

编辑 | 麻艺璇

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