人民币资产重估潮起，港股这轮表现为何比A股突出？

2025年年初至今，港股一扫过去几年的颓势，展现出了强劲的上涨势头，恒生指数上涨16.06%，宛如一颗闪耀的明珠，在全球资本市场中格外夺目。（来源：Choice，截至2025.5.26）

图：全球主要股票市场指数涨跌幅

来源：Choice，2025.1.1至5.26

港股和A股之间存在许多相同的行业和个股，都受到内地经济基本面的影响，因此港股的强劲走势对A股起到了显著的正面拉动作用，为A股估值的抬升提供了有力支撑。

为什么同样是人民币资产重估的宏大叙事，港股的风头却强于A股呢？下面就来探寻一下这背后的原因。

一、供给层面：现象级股票频出，赚钱效应扩散

股市的持续上涨需要一种引领作用，即有一些股票作为“旗手”，展现出持续强劲的走势，带动市场的风险偏好和投资热情，增强投资者对市场的信心。年初至今，港股中的新兴消费、互联网、创新药、红利板块均走势强劲，代表性个股超额收益明显，赚钱效应显著。

表：代表性港股涨跌幅

来源：Choice，截至2025.5.26

1、新兴消费企业快速扩张

港股新兴消费领域最近出现了多只现象级股票，其中老铺黄金（高端金饰）、泡泡玛特（潮玩）、蜜雪集团（茶饮）被称为“新消费三姐妹”，年初至今3只股票分别上涨243.54%、146.74%、81.55%，亮丽的市场表现吸引了投资者的关注。（来源：Choice，截至2025.5.26）

这类新兴消费企业的产品以服务消费与情绪消费为主导，更贴近年轻人的悦己消费需求，顺应消费领域的时代变迁，处于快速扩张阶段，相较于传统消费股成长空间更大、业绩增速更快、股价弹性更高。

2、传统互联网龙头重新焕发青春

今年年初，国产DeepSeek实现AI技术上的重大突破，带动了中国科技资产重估浪潮，其中“AI+互联网”领域的龙头公司涨势较强，年初至今阿里巴巴和腾讯控股分别上涨41.87%、23.37%，扭转了前几年跌跌不休的状态。（来源：Choice，截至2025.5.26）

这些传统互联网龙头企业在AI应用领域具有得天独厚的基础，比如自身技术储备雄厚、用户基础庞大、财力雄厚、借助AI提质增效空间较大等，是AI应用领域既有概念加持又有业绩支撑的优质标的。

3、创新药企业进入收获期

中国的创新药行业正经历着从追赶者向领跑者的蜕变，研究成果开始通过各种方式变现，比如很多港股创新药企业通过对外授权交易，凭借“现金+股权+分成”的合作模式形成长期收益的闭环，有望大幅改善业绩。

根据统计，2024年中国创新药对外授权交易数量为94笔，总金额为519亿美元，同比增长26%。2025年1季度，此类交易已达成41笔，总金额为369.29亿美元，短短三个月的时间便达到2024年全年交易额的71%。（来源：医药魔方）

4、港股红利资产吸引力十足

在理财收益率持续走低的背景下，大量资金涌向红利资产，港股红利的股息率相对较高，对于追求稳健收益的投资者来说具有较大吸引力。尤其是在同股同权的原则下，单只股票的A股和H股股东所享受的权益完全一样，即分红一样，但H股相对于A股有一定的折价，使得同一只股票的港股股息率要高于A股股息率。

整体上看，港股优质资产的供给比较充足，此外港股虽有反弹，但整体估值仍处于历史低位，提供了更大的安全边际和潜在的收益空间。

二、流动性层面：南下资金和外资持续涌入

在港股市场的主要参与者有三个：一是南向资金，定价权在稳步提升；二是海外资金，在港股市场中的占比有所下降，仍占据主导地位；三是本地资金，即香港本地的投资者和机构。其中南向资金和外资是重要的增量资金，对港股的涨跌的影响较大。

1、南向资金

近几年，监管出台多项政策鼓励内地资金投资港股，南向资金的规模越来越大，其中比较重要的参与者是公募基金、险资等。截至2025年5月21日，年内已有5810亿南向资金涌入港股市场，距离2020年历史第二高的5967亿元仅一步之遥。（来源：Choice）

公募基金方面，可投资港股公募基金持股市值6509亿人民币，港股持仓占其股票投资市值比例升至36.9%，创近五年以来最高水平。（来源：Choice，中金公司，截至2025年1季度）

图：内地公募港股持仓占比

来源：Choice，中金公司

险资方面，监管持续放宽险资权益投资空间和规模，这些资金偏好低估值、高股息资产，正持续流入港股红利股。今年年初至5月20日，险资举牌次数已达16次，接近2024年全年20次的水平，其中13次指向港股市场。（来源：Choice，招商证券）

2、海外资金

港股作为离岸市场，被称为“国际资本中转站”，相较于A股来说，对海外流动性变化的敏感度更高。当海外资金利率较低时，外资会回流港股，带来增量资金，推动股价上涨；反之，外资会从港股果断撤离，导致股价较为剧烈的调整。

目前全球主要国家处于降息周期，并且随着美债危机发酵，美元资产吸引力下降，香港上市的优质人民币资产成为外资的替代选择之一，为港股提供了流动性支持。

整体来看，最近在南向资金以及海外避险资金的共同推动下，港股的流动性显著改善，上涨动力较足。据统计，2025年前四个月，港股日均成交金额同比激增144%。

图：恒生指数周度成交金额趋势图（亿元）

来源：Choice，截至2025.5.23

三、产品层面：港股成为公募基金主战场

从赚钱效应上来讲，无论是宽基指数、行业指数还是主题指数，年初至今港股相对A股的超额都比较明显，让投资者越来越认识到港股的优势。

随着港股从“投资荒地”变为“投资热土”，投资者对港股基金的需求快速膨胀。但反差在于，过去几年由于港股走势较弱，港股基金品类丰富度较低、数量和规模增长较慢，需求和供给之间的差距比较大。这种背景下，公募基金正逐渐将港股作为主战场，预计将会呈现以下两个特点：

1、指数基金将被作为主要的突破方向。这几年，公募领域被动产品的发展势头明显盖过主动产品，A股市场的指数产品竞争已经白热化，现在港股行情渐暖又自带流量，投资者需求也快速膨胀，港股被动产品的增量空间显然更大。此外，港股投资具有一定的门槛，开通沪港通需要50万以上资产；内地不得开展港股账户开户业务，指数基金可以帮助投资者避免换汇、开户等一系列问题。

尤其是场内交易的ETF增速较快，截至今年1季度末内地发行的可投港股ETF整体规模达到1789.9亿人民币，较2024年4季度末的1234.4亿人民币增长超45%；继3月内地可投港股ETF资金净流入创历史新高后，4月这一数字更是达到了接近350亿元。（来源：Wind，中金公司研究部）

图：内地可投港股ETF月度资金净流入

来源：Wind，中金公司研究部

2、被动产品线逐渐形成矩阵。公募基金的港股被动产品正逐渐形成矩阵，为投资者布局港股提供多样化的选择。目前港股指数基金还集中在两个方向，一个是科技互联网（恒生科技、互联网等），一个是红利类（港股通红利，港股通高股息等），像TMT、汽车、新能源这些行业指数产品数量不多、规模不大。预计在港股被动产品矩阵化的发展趋势下，公募基金公司一是会夯实恒生科技、红利上面的地位，二是会挖掘其它能和A股做到β互补的行业或者主题指数产品。

整体上看，公募基金在港股市场的产品布局和宣传推广，有助于提升投资者投资港股市场的便利程度，为港股市场热度维持提供助力。

四、结语

从我们的研究来看，港股最近亮眼的表现有很多原因，除了上面介绍的原因，还得益于港股交易所近几年的很多创新举动，比如为新兴企业降低门槛，为资金进出提供便利；打新制度改革，由原来的全额缴款变为部分缴款；给不少大公司提供二次上市的渠道，宁德时代、恒瑞医药H股已经成功上市。

在这场人民币资产重估的宏大叙事中，港股正成为“让中国钱买上世界货，让世界钱买上中国货”的场所，让更多的股票通过沪深港通交易，更多的外资机构来华投资，更多的跨境ETF走向世界，这些终究会让港股构建出生机勃勃的图景。

最后，需要提醒大家的是，港股的波动性较大，需要做好投资规划，规避风险，保住收益。

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