第一大客户要破产了，海辰储能H股怎么闯关

文 | 李德林

俄勒冈州政府收到了一份通知，当地的储能巨头Powin报告说，“如果当前的业务状况没有改善，预计2025年7月28日或之前进行裁员。”Powin的通知非常的悲观，说公司将面临不得不关闭并裁减250名员工的局面。Powin之所以要向州政府及相关管理官员通知，是因为按照当地法案，拥有100名及以上工人的公司必须关闭和裁员前60天通知受影响的员工。

Powin要完犊子了，其主要债权人KKR已经任命独立财务顾问对Powin进行接管。Powin成立于2010年，号称全球前三的储能系统集成商，专注于储能电池集成解决方案，业务涵盖发电、输配电及工商业领域，截止2023年7月，已在全球部署或在建6GWh储能项目，跟多家中国企业建立电池供应合作。现在，可能最忧心的是正在闯关港股的海辰储能了。

海辰储能成立于2019年，那个时候储能行业犹如烙铁上浇凉水，整个行业骤冷。放弃宁德时代工程师职位的吴祖钰，跟搭档王鹏程在厦门创立了海辰储能。海辰储能三年出货量暴增500%，成为行业黑马，仅5年时间即2024年就跻身全球储能电池前三名，仅次于宁德时代和亿纬锂能。海辰储能的加速成长，其中一个很重要的推力就是跟储能集成商巨头Powin签约了。

作为全球前三的储能系统集成商，海辰储能跟Powin的合作早在2023年就开始了，双方签署了框架采购合作协议，协议规定，海辰储能将首批交付1.5GWh先进储能电池产品。同时，双方确认持续扩大供需合作，并推动未来3.5GWh储能电池规模采购计划。Powin是行业的领先者，具有全球视野，跟Powin合作是值得炫耀的。

2024年1月，海辰储能官宣，公司于1月12日与美国全球储能系统集成商Powin正式签署5GWh储能电池框架采购合作协议。这是个什么概念呢？Powin从2010年成立到2023年上半年，建成和在建的储能项目才6GWh，也就是说，海辰储能一把就要签下Powin14年以来83%的订单。跟Powin的签约带给海辰储能巨大的信心，计划2024年产能突破100GWh。

海辰储能向港交所提交的财务数据显示，2024年公司实现总营收129.17亿元，其中储能电池营收79.6亿元，储能系统营收46.7亿元，储能电池出货量达35.1GWh。海外市场2022年营收3.3万元，2023年增长到1.01亿元。跟Powin签约后，海辰储能2024年的海外市场就跟坐火箭一样，营收飙升到37亿，占公司总营收的28.6%。

海辰储能的招股说明书披露，第一大客户为一家总部位于美国的储能项目开发商，管理着数GWh的电池储能项目。没有具体披露到底是不是Powin，只是披露了交易金额为22.39亿元，占到公司总营收的17.3%，双方的货款结算是按照合同分期支付。有智库公开对海辰储能2022-2024年TOP5客户分析，认为Powin就是海辰储能2024年的第一大客户。

Powin到底是不是海辰储能第一大客户呢？相信港交所会进行专业问询。从海辰储能跟Powin合作的官方披露数据看，5GWh合同按照招股书披露的储能系统均价0.9/wh看，整体合同金额超过40亿，按照合作约定的分期支付看，与第一大客户2024年销售金额超过22亿，以及客户介绍正在建造数GWh电池储能项目相符，且根据海辰储能所有披露的合作通告看，Powin是目前公开合作规模最大的。除了Powin，谁还能是海辰储能第一大客户？

海外市场第一大客户22.39亿元的贡献，占到海辰储能2024年海外收入近60%，如果联合第四大客户，将占到海外超过80%的收入。根据2024年财报，海辰储能的储能系统销售46.7亿，而第一和第四大客户销售超过29.68亿，第一大客户贡献2024年储能系统收入超过47%。

第一大客户对海辰储能到底有多大影响呢？

2024年，海辰储能实现毛利额23.09亿，其中有15.74亿的毛利来自于储能系统，占比超过66%，这也是报告期内储能系统毛利贡献首次超过储能电池，贡献海辰储能2024年68%的毛利，毛利率高达33.7%。2023年储能系统营收19.73亿，海外销售1.02亿，2023年主要是国内市场为主，毛利率极低，只有13.2%，2024年储能系统毛利飙升至33.7%，不难发现，Powin为主的北美客户合作贡献巨大。如今Powin快要完犊子了，海辰储能的盈利谁来贡献呢？

现在，Powin都快要关门了，他们欠了很多钱，债权人都要不回来。最典型的莫过于宁德时代2025年1月披露的3亿货款。宁德时代跟Powin是2022年达成的电池供应协议，经2023年补充协议确认欠款后仍未全额偿还。宁德时代向香港国际仲裁中心提起仲裁。同时向美国法院申请资产扣押，指控Powin存在资产转移行为。Powin早在2023年就没钱了。

宁德时代跟Powin讨债的时候，海辰储能跟Powin签订了大单。那么Powin跟海辰储能的合作款怎么样了呢？招股书中说，海辰储能2024年末贸易应收款为83.15亿，占公司总资产超过25%。而海辰储能2022年应收款才2.23亿，到2023年开始爆发了，飙升到40.2亿，2024年更是翻倍了。不过，2024年70.43亿都是一年以内的应收账款，占当年销售近54%。

按照海辰储能招股书披露的整体未回款54%的比例进行测算，那么第一大客户还有超过11亿的欠款。按照Powin向美国俄勒冈州提交的报告看，公司2024年以来就现金流紧张了，以致于公司都撑不过7月，现在已经被债权人KKR聘请的第三方接管了，按照美国当地法律，优先保障员工的善后事宜。那么，如果Powin还有大额欠款，要回来的希望有多大？

Powin在2024年资金紧张跟海辰储能的账期形成了共振。根据招股说明书披露，海辰储能2022年的贸易应收款项周转天数为11.8天，2023年为78.6天，到了2024年进一步延长到185.7天。不难发现，随着海辰储能营收规模的增加，账款周期不断延长。从侧面反映，海辰储能在市场规模扩张的过程中，对应收账款的周期容忍度在不断增加，用赊销换规模。

用长周期赊销换规模没有什么不可能，前提是客户别曝雷。比如，Powin完犊子了，那么会出现大额的烂账，海辰储能的毛利率会下降。更重要的是公司的储能系统收入产品多来自第三方产品，比如2024年储能系统5.3GWh，其中有4.4GWh来自于第三方产品，占比超过83%。而2024年贸易应付款高达50.96亿，应付款增速远超过公司每年采购额的增幅。

值得注意的是，海辰储能2024年50.96亿的应付款项大部分是在一年内形成的，而公司全年采购总额116.91亿，采购赊欠比高达44%。那么，海辰储能对Powin大量销售，到底是一把清的采购支付？还是拖欠着供应商的货款实现的呢？

海辰储能2024年末资产负债率达73.11%，其中有息负债99.83亿，有36.58亿需要在一年内偿还。从负债结构看，公司2024年末，向银行借款93.37亿，远超55.86亿类现金资产，其中财务成本在三年内也从2022年的6473万增长到2024年的3.36亿，增幅超过500%。海辰储能2022年的银行借款只有31.04亿，两年间随着营收规模增长，借款也增长了两倍。

现在问题来了，Powin要最终破产了，海辰储能的应收账款、毛利率、第三方的货款、银行的借款，整个财务链条的影响到底有多大？尽管公司2024年拨备了6.61亿元，是否能覆盖Powin的欠款？还有没有其他客户的应收账款存在潜在的风险？

从宁德时代跟Powin两年多的讨债经历看，如果海辰储能真有大额的应收款，讨债的周期道阻且长。用速度换市场的过程中，如果踩上了第一客户的大雷，海辰储能还能跑多远？面对第一大客户曝雷，也许，老百姓会说，那都是冬瓜皮做衣领，真是倒霉透顶啊。