上市首日股价破发12.52%！绿茶集团成长潜力遭投资者用脚投票

在这种"现金蓄水池"有限而扩张"抽水泵"强劲的财务结构下，市场不得不质疑，绿茶集团是否具备真正的可持续增长能力？

5月16日，历经五次递表的绿茶集团（证券代码：6831.HK）终于登上港交所，但资本市场并未给予热情回应。绿茶集团上市首日股价就遭破发，跌幅达12.52%，收于6.29港元/股，单日市值缩水6亿港元。

数据来源：wind

尽管前期孖展认购活跃，但综合招股书披露数据、散户情绪及暗盘交易走势来看，绿茶集团首日破发并不突兀，而是有迹可循。

认购倍数低于同行，暗盘市场已显颓势

绿茶集团的上市之路十分曲折。公开资料显示，这家餐饮企业曾四度折戟，2021年3月、2021年10月、2022年4月、2024年6月接连递表未果。直到2024年12月20日第五次提交申请，才终于在2025年港股IPO热潮中圆梦。

2025年5月初，绿茶集团与8家企业签署基石投资协议，但投资者阵容呈现单一化特征：无锡紫鲜系上海紫燕食品全资子公司，安吉两山与保荐机构招银国际存在关联，ActionChain实控人为银泰集团创始人沈国军，正大集团为卜蜂国际全资子公司，华置贸易既是沪上阿姨供应商也是其基石投资者，其余投资者也多为绿茶集团供应链合作伙伴。整体来看，基石投资者中缺乏独立大型投资机构的身影，更多呈现产业链关联方抱团参与的态势。

数据来源：公司公告

5月8日，绿茶集团正式启动全球发售，拟发行1.68亿股（含5050.92万股老股），定价7.19港元/股。按每手400股计算，投资者最低入场门槛为2905港元。此次IPO总募资规模约12.1亿港元，基石锁定6.7亿元，剩余筹码5.4亿元。

上市定价对应的静态PE为12.8x，估值相对合理。基于此前连锁餐饮在港股的成功经验，市场对于绿茶集团的认购热情是比较高涨的，因此首日便已足额认购。根据TradeGo数据，截至8日下午收盘，绿茶集团孖展总额约14.65亿港元，孖展认购倍数约12倍。

来源：TradeGo

在后续认购阶段，绿茶集团也表现不俗。最终发售结果显示其香港公开发售获得317.54倍的超额认购，并触发50%回拨机制，国际发售部分也录得7.2倍的认购表现。经过股份重新分配后，公司最终公开发售股份数量达到8418.2万股，实现总募资额8.47亿港元，在扣除1亿港元上市相关开支后，净募资金额约为7.46亿港元。

数据来源：公司公告

然而横向比较显示，绿茶集团在公开市场的认购热度明显逊色于热门港股连锁餐饮企业。同为本月上市的沪上阿姨尽管经营指标承压，其香港公开发售仍创下3616.83倍的惊人认购倍数，仅次于蜜雪冰城的5258倍；较早于2020年上市的九毛九也获得637倍认购。在港股消费受热捧的当下，绿茶集团的认购表现或反映出市场对绿茶集团的增长潜力持相对保守态度。

数据来源：公开资料，新刊财经整理

值得注意的是，去年上市的小菜园认购倍数仅1.44倍，未触及回拨门槛。但因其散户持股比例相对较低，二级市场抛压也较轻，这种股权结构特点使其在上市首日更容易实现股价拉升。

同样触发回拨机制的沪上阿姨和九毛九，在暗盘及上市首日均实现了大幅上涨。反观绿茶集团，上市前一日暗盘交易已显露疲态。5月15日，绿茶集团在耀才暗盘的股价一度下探至6.10港元，较发行价折让15.2%；在富途暗盘则呈现高开低走态势，最终收跌7.65%至6.64港元，按每手400股计算产生220港元账面亏损，这一系列弱势表现已为次日正式上市的低迷走势埋下伏笔。

数据来源：富途证券

市场对于绿茶集团的忧虑源于对其财务质量的质疑，以及对连锁预制菜餐饮模式的扩张焦虑。

资金压力严峻，能否支持长期扩张？

绿茶集团始于2008年的杭州，2010年通过进驻北京开启全国化布局，至2018年实现百家门店的规模突破。根据5月最新披露的招股书数据，目前全国门店总数已达493家，较2024年底净增加28家。

按照发展规划，公司将在2025至2027年间保持扩张态势，分别计划新增150家、200家及213家门店，持续强化其在全国餐饮市场的版图。

然而招股书披露的财务细节揭示了潜在风险：截至2024年，绿茶集团6.73亿元的流动资产中，贸易及其他应收款项占比高达49%，存在"资产虚胖"问题；而真正可动用的货币资金仅2.47亿元（占比37%），这些资金既要维持日常运营，又要支撑新增150家门店的扩张计划。在这种"现金蓄水池"有限而扩张"抽水泵"强劲的财务结构下，市场不得不质疑，绿茶集团是否具备真正的可持续增长能力？

财务数据显示，绿茶集团近年来持续面临流动性压力。2022至2024年连续三年出现流动负债净额，这一状况主要源于公司将大量经营现金流用于门店扩张和股东分红。公司的流动比率和速动比率常年破1的安全线，2024年底分别为0.91和0.82，显著低于港股餐饮同业的正常水平。这种流动性困境不仅限制了经营灵活性，更对其未来扩张计划构成实质性制约。

数据来源：wind，新刊财经整理

绿茶集团的扩张计划正面临严峻的资金压力。根据运营数据测算，其单店投资成本存在明显地域差异：内地新店需投入210-350万元，而海外门店则高达600-1500万元。2024年公司以2.722亿元的总成本新增120家门店，但按照2025-2027年规划，年度投资成本将骤增至3.542亿元、5.05亿元和5.561亿元。虽然此次IPO募资中63.3%（约4.7亿港元）拟用于门店扩张，但这一金额仅能勉强覆盖一年的投资需求。

公司持续恶化的资产质量和紧绷的现金流状况，使得市场对其能否兑现这份激进的三年扩张蓝图充满疑虑。特别是在当前餐饮行业整体增速放缓、同店销售持续下滑的背景下，这种"高杠杆扩张"模式的风险正被成倍放大。

预制菜遇冷，绿茶餐厅多个核心运营数据下滑

2024年的多个核心运营数据的下滑也引发了市场对其扩张计划的深切忧虑。公司营收增速从2023年的50.7%断崖式下滑至6.9%，其中广东和华北两大重点区域市场更是出现了收入负增长。这一业绩表现与其雄心勃勃的开店计划形成了鲜明反差，为未来发展蒙上阴影。

数据来源：公司公告

绿茶集团的收入增长完全依靠门店扩张的规模效应驱动，其单店经营效率却呈现全面下滑态势。2024年数据显示，虽然门店总数同比增长29%，但同店销售额却下滑10.3%，且所有区域市场均未能幸免，反映出其现有门店的盈利能力正在系统性减弱。这种"增量不增收"的经营状况，暴露出单纯依靠开店扩张的发展模式已面临严峻挑战。

数据来源：公司公告

进一步拆分经营数据，绿茶集团面临客单价与翻台率的双重压力：人均消费持续走低，2024年同比下滑9%至56.2元；翻台率在2023年疫情复苏后虽有回升，但仍未恢复至2019年3.34次/天的水平，2024年进一步降至3.0次/天。

数据来源：公司公告

绿茶餐厅当前3.0的翻台率甚至不及2023年30家亏损门店3.03的翻台率水平，表明餐厅经营已亮起经营红灯。值得注意的是，这些亏损门店的人均消费达60.3元，反而略高于2024年整体56.2元的平均水平。当前低客单价和低翻台率的组合，不仅暴露出其经营效率持续恶化的问题，更反映出品牌价值与顾客黏性的双重下滑，为未来发展蒙上浓重阴影。

数据来源：公司公告

品牌调性和客户粘性下滑问题或与其过度依赖预制菜模式有关。绿茶餐厅共与205家第三方食材加工公司建立了合作关系，多数热门菜品都采用预制食材加工，其中招牌菜如绿茶烤鸡仅需员工用预制酱料腌制后烘烤即可出餐。这种轻资产运营模式虽然显著降低了扩张成本，避免了自建中央厨房的巨额投资，但同时也带来了明显的品质隐患。

据黑猫投诉平台数据显示，绿茶餐厅的食品安全投诉中，有不少与预制菜二次加工不当有关，包括在菜品中发现保鲜膜残留的严重事件。绿茶餐厅这种追求扩张速度而牺牲产品体验的发展策略，正在反噬其长期积累的品牌价值。

数据来源：黑猫投诉平台

根据招股书披露的募资用途规划，绿茶集团此次IPO募集资金的26.3%将专项投入浙江省自营中央食材加工设施建设。该核心设施预计于2026年Q2建成投产，规划至2028年实现165,000吨的最大年产能。从长期战略布局来看，该设施90%的预制食材及烘焙产品将供应集团全国餐厅体系，通过垂直整合降低第三方依赖；剩余10%产能计划面向终端消费者开展零售业务，探索B2C增长曲线。

绿茶集团此次重资产投入虽能补强供应链短板，并展现其从餐饮运营商向食品产业链整合者转型的战略雄心，但面临的市场环境已发生根本性变化。

虽然自建供应链能从成本端提升效率，但预制菜模式本身的发展瓶颈已日益凸显。当前预制菜行业整体遭遇政策收紧与消费者信任危机，同时小众特色餐厅的崛起正不断蚕食市场份额，这使得绿茶餐厅原本依赖的标准化优势反而成为其最大软肋。

当前餐饮行业普遍面临增长瓶颈，绿茶集团的经营困境实则是整个连锁餐饮行业的缩影。2024年数据显示，包括海底捞、小菜园和九毛九在内的头部餐饮品牌营收增速均滑落至个位数区间。其中，小菜园和九毛九的翻台率分别仅为3.0次和2.9次，反映出行业整体经营效率的持续承压。值得关注的是，海底捞通过精准的战略调整实现逆势突围，其翻台率从2023年的3.8次提升至2024年的4.1次，这一差异化表现验证了战略转型的价值。

绿茶集团上市首日即遭资本冷遇，这一市场反应揭示了投资者对其成长性的质疑。在预制菜承压与行业转型的双重挑战下，公司若继续依赖"规模至上"的粗