溜溜梅母公司IPO：细分市场占有率第一，高增长背后暗含隐忧

文|恒心

来源|博望财经

“青梅第一股”溜溜果园又来冲刺IPO了。

早在2019年6月，溜溜果园就曾向深交所提交A股上市申请，但半年后撤回；2025年4月16日，溜溜果园再次在港交所提交招股书，中信证券和国元国际为其联席保荐人。

据官网显示，溜溜果园是中国果类零食的领军企业及梅产品领导者，专注于为注重健康的消费者提供果类零食及其他创新零食选择，迎合注重健康的消费者，目前已形成现涵盖梅干零食、西梅产品和梅冻在内的梅产品矩阵。

但深挖溜溜果园招股书可以发现，其核心逻辑与潜在风险并存。

市场地位方面，溜溜果园以青梅为核心构建产品矩阵，梅干零食贡献60%以上营收，梅冻（天然果冻市占率45.7%）成为新增长点，但行业竞争日益白热化，三只松鼠等头部企业加速布局梅类产品，新锐品牌通过健康概念分流消费者，市场份额争夺加剧，利润空间被压缩。

财务隐忧突出，2024年溜溜果园整体毛利率同比下滑，核心产品成本压力加剧，研发投入骤降逾四成，研发团队仅30人，与行业头部企业差距拉大；现金流承压，短期借款3.12亿元，贸易应收款项及应收票据翻倍至1.63亿元，盈利质量存疑。

此外，溜溜果园还过度依赖头部客户、食品安全投诉超400条、代工模式品控风险，以及新品创新能力不足。

若无法突破品类天花板、优化渠道结构并重建投资者信任，溜溜果园“青梅第一股”光环或将难以持续。

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“霸主”地位难以撼动，但还需寻找新增长点

作为中国果类零食行业的头部企业，溜溜果园以青梅为核心品类构建了强大的市场壁垒。

据弗若斯特沙利文数据，2024年溜溜果园在中国梅产品行业（按零售额计）排名第一，市占率达7%，青梅果类零食和西梅果类零食细分市场连续四年排名第一，梅冻产品更以45.7%的份额稳居天然果冻品类榜首。

这种市场地位的确立，源于溜溜果园的三大核心优势：

首先是产品矩阵的精准布局。溜溜果园已形成“梅干零食+梅冻+西梅产品”三大支柱，2024年营收占比分别为60.3%、25.4%和13.8%。其中梅冻作为创新品类，2021年推出后迅速成为第二增长曲线，2024年收入达4.1亿元，客单价达传统果冻的3倍，Z世代用户占比超60%。2025年计划推出的梅精软糖和梅味调味品，试图复制梅冻的成功路径。

其次是轻资产模式的成本控制。通过代工生产（OEM）模式，溜溜果园规避了重资产投入风险，销售毛利率稳定在36%-40%，显著高于三只松鼠（2024年销售毛利率约24%）。在安徽、福建、广西建立的三大生产基地，带动全国100万亩青梅种植。

最后是渠道变革的红利捕捉。溜溜果园直销渠道收入占比从2022年的25.5%跃升至2024年的59.2%，其中山姆会员店等高端渠道的定制化产品（如皇梅）贡献显著。但硬币的另一面是，前五大客户收入占比从2022年的12.7%升至2024年的33.1%，最大客户依赖度达14.1%，渠道集中度风险加剧。

值得一提的是，溜溜果园所处的行业竞争日益白热化。三只松鼠、良品铺子加速布局梅类产品，新锐品牌通过健康概念分流消费者，市场份额争夺加剧。

如何寻找新增长点，成为溜溜果园持续领跑的关键变量。

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财务与经营风险，高增长表象下的暗流涌动

尽管市场份额持续扩张，但溜溜果园的财务数据却揭示了其高速扩张背后的结构性矛盾。

2024年，溜溜果园整体毛利率同比下滑4.1个百分点至36%，其中核心产品梅干零食毛利率同比暴跌5.6个百分点至32.1%，主要受青梅收购价上涨及促销让利拖累；西梅产品毛利率也同步下滑至32.4%，仅梅冻凭借技术壁垒维持47.8%的高毛利，但同比仍下降1.4个百分点。

研发投入的萎缩进一步削弱了溜溜果园创新动能。

2024年，溜溜果园研发费用骤降至1894.8万元，同比减少43.8%，研发费用率仅1.2%，不足三只松鼠的一半，尽管推出梅精软糖等新品，但其本质是对梅子原料的简单重组，当年新品收入贡献不足0.5%。研发团队规模仅30人，且半数为应届毕业生，与良品铺子等企业200人以上博士领衔的研发体系形成鲜明对比。

现金流压力亦不容忽视。2024年末溜溜果园现金储备仅7805万元，短期借款却高达3.12亿元，流动比率降至0.89，偿债能力承压；贸易应收款项及应收票据同比翻倍至1.63亿元，周转天数从2022年的22.6天延长至2024年28.9天，部分经销商出现账期延长现象。更严峻的是，溜溜果园2024年经营活动现金流净额同比下降4000多万元至8437万元，与净利润增长趋势背离，暴露出盈利质量隐忧。

此外，食品安全与环保问题频发。据黑猫投诉平台显示，截止2025年4月21日，通过检索“溜溜梅”，累计421条投诉指向异物、变质等问题。此前2016-2018年，溜溜果园的子公司因污水排放、标签违规被罚；2023年诏安工厂废气超标，环保罚款累计超百万，更引发公众对供应链管理的质疑。

在Z世代对健康与品质敏感度提升的背景下，此类隐患可能对溜溜果园品牌声誉造成长期损害。

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家族控股影响治理透明度，需平衡短期偿债与长期投入

溜溜果园的股权结构与资本运作折射出复杂的治理挑战。

IPO前，创始人杨帆及其配偶李慧敏通过多层实体合计持股87.77%，前十大股东中家族成员占比很高，形成典型家族企业架构。高度集中的股权结构虽保障了决策效率，但也可能影响其治理透明度。值得注意的是，红杉中国在2024年完成清仓退出，其原13.99%的持股比例曾被视为机构投资者对成长性的背书，此次撤资或反映对渠道集中化、创新乏力等风险的重新评估。

溜溜果园选择港股上市而非A股，凸显其资本策略的权衡：一方面，港股主板允许未盈利企业上市，规避了A股创业板对净利润的硬性要求；另一方面，港股国际化平台有助于提升品牌全球认知度，为拓展东南亚市场提供跳板。但现实挑战同样显著——港股消费板块估值中枢持续下移，可能压缩融资空间。

另据招股书显示，本次溜溜果园香港IPO募资金额将于未来三年用于扩大梅干零食、梅冻及产品配料的产能；提升品牌知名度、扩大销售网络及开拓国际市场；招聘研发人员及推进研发计划；用作运营资金及一般公司用途。但如何平衡短期偿债与长期投入，考验的是溜溜果园管理层智慧。

若无法破解家族治理僵局、重建资本市场信任，即便成功上市，“青梅第一股”的资本故事也可能面临估值回调压力，博望财经将持续关注。