【券商聚焦】长江证券：美团(03690)生态合纵壁垒深厚攻守并驱前景可期 维持“买入”评级

金吾财讯 | 长江证券发布研报指出，美团(03690)通过十余年战略组织能力构建与三边交易网络布局，在本地生活领域形成了难以复制的护城河。公司 2024 年核心本地商业总 GTV 达 2.24 万亿元，年度活跃商家超 1100 万，覆盖全国 2800 余县区，用户端 DAU 达 1.22 亿，人均年交易笔数 40 次，展现出强劲的生态韧性。

战略组织能力：动态迭代构筑核心竞争力
美团通过 “战略认知 - 组织适配 - 动态迭代” 三位一体能力模型，实现从团购到 “零售 + 科技” 的战略升级。2024 年五次组织架构调整进一步强化到家、到店协同，技术研发与业务落地深度融合。其战略定力与组织韧性支撑了从千团大战到外卖、酒旅等多领域的后发先至，形成覆盖 B 端（商户管理、供应链）与 C 端（搜索心智、即时服务）的全生态服务体系。

三边网络护城河：用户、商户、履约协同强化

1. 用户端：基于点评 UGC 生态与搜索心智，美团形成 7 亿年度交易用户的信任壁垒。测算显示，抖音需将本地生活交易导向流量分发比例提升至 6.6% 才能达到美团同等规模，而内容平台的被动触达属性难以替代主动消费场景。
2. 商户端：美团凭借地推铁军积累的 1100 万活跃商家资源，在餐饮、丽人等品类覆盖率显著领先。商户端 ROI 模型显示，美团 “图文 + 搜索” 广告的核销率优势显著，叠加技术赋能的商户管理系统，形成长期经营效率护城河。
3. 履约端：依托 734 万骑手规模与超脑算法调度系统，美团在外卖市场占据 70% 份额，单均履约成本持续优化至 7.1 元。即时配送网络支撑闪购业务下沉，2023 年闪购 GTV 同比增长 43%，潜力品类加速渗透。

财务与增长展望
长江证券预计，美团 2025-2027 年整体营收分别为 3934 亿、4415 亿、4881 亿元，经调整净利润 506 亿、605 亿、720 亿元。公司餐饮外卖稳健增长（2025 年预计 GTV 同比 + 15%），到店酒旅错位竞争（2021 年在线酒旅市场份额 21%），新业务亏损收窄（2024 年非核心业务经营亏损率降至 12%）。当前估值对应 2025 年 PE 31 倍，维持 “买入” 评级。

风险提示
包括竞对战略投入超预期、价格竞争加剧、监管政策变化、海外业务拓展风险及消费力复苏不及预期。公司需关注抖音等平台在下沉市场的持续渗透及新业务的盈利节奏。