招商蛇口的堡垒和棉袄

2025年3月17日晚，招商蛇口（001979.SZ）公布了2024年财报，全年实现营业收入1789.5亿元（四舍五入至小数点后一位，下同），同比增长2.3%；归属上市公司股东的净利润40.4亿元，同比下降36.1%。

在当前经济承压、房地产行业下行的背景下，尽管招商蛇口的净利润大幅下滑，但其通过稳健的现金流管理、多元化收入来源和低成本融资，实现了资金收支平衡，并进一步增加了现金储备。

在3月18日召开的业绩会上，招商蛇口财务总监兼董事会秘书余志良称，为适应房地产发展新模式，2024年招商蛇口全面打造“堡垒式资产负债表”和“棉袄式现金流量表”，通过“以销定投、以销定产”保持现金流稳定，增加现金储备。

截至2024年底，招商蛇口经营活动现金流净额为319.6亿元，货币资金余额达1003.5亿元，创五年来最高水平。同时，招商蛇口通过优化债务结构，将融资成本进一步降至2.99%。

稳现金

招商蛇口2024年的资金来源中，经营活动无疑是“压舱石”。根据合并现金流量表，其全年经营活动净现金流入高达1728.1亿元，其中销售商品和提供劳务收到的现金约为1612.2亿元。

销售回款通常是房企现金流的主要来源之一。2024年，招商蛇口实现销售金额2193亿元，位居全国第五。粤港澳大湾区和长三角地区成为重要的业绩贡献区域，多个住宅项目销售均取得了较高的去化率。

招商蛇口总经理朱文凯介绍，2024年，招商蛇口在12个城市的销售金额位居当地前三，其中西安、长沙、合肥、南通、徐州五个城市排名第一；深圳和南京排名第二；上海、苏州、成都、佛山、温州五个城市排名第三。

除开发业务外，运营业务也贡献了可观的现金流。2024年，招商蛇口的运营收入达74.6亿元，同比增长12%，其中开业三年以上的稳定期持有项目回报率达到6.4%，同比提升0.2个百分点。

招商蛇口的持有物业项目主要包括商业、产业园和公寓等产品。近年来，部分物业资产通过资产证券化变现。截至2024年末，招商蛇口搭建的REITs平台资产管理规模合计137亿元。

物业服务是招商蛇口三大核心业务之一。截至2024年底，物业服务覆盖162个城市，管理项目2296个，管理面积3.65亿平方米。作为物业服务业务平台，招商积余2024年实现营收171亿元。

值得注意的是，根据财务报告，母公司层面的经营活动现金流净流出约为17.95亿元。这一差异表明，集团总部承担了内部资金调配角色，通过子公司层面的现金流实现了整体资金平衡。

招商蛇口在资金管理方面展现出精细化的一面。2024年支付给员工的现金为77.8亿元，同比下降3.4%；支付税费218.98亿元，同比下降26.8%。

扣除相关支出后，2024年招商蛇口经营活动产生的现金流量净额为319.6亿元，创2019年以来最佳纪录。这一数字充分体现了招商蛇口通过核心业务生成现金的能力。

尽管房地产行业整体面临政策调控和市场下行压力，招商蛇口通过市场定位和运营管理，确保了现金回流的持续性，从而通过对经营、投资和融资相关资金的调配，最大限度保障了现金流安全。

精投资

招商蛇口的资金平衡术不仅体现在收入端，也体现在投资决策上。

2024年，招商蛇口在深入分析行业和市场形势的基础上，优化调整战略，围绕三大核心业务（开发、运营、服务）打造三大核心能力，采取“全面聚焦、质效并驱、轻重共赢”策略，通过“存量做优、增量优做”等方式实现双曲线目标。

招商蛇口董事长蒋铁峰表示，尽管房地产市场销售金额从高峰期的18万亿元降至9万亿元，但行业依然是一个巨大的市场。因此，招商蛇口继续将开发业务作为营收和利润的主要来源，稳住基本盘，在市场中寻找结构性机会。

在房地产高周转年代，招商蛇口投资布局的城市一度超过70个。随着行业从增量时代进入存量时代，其投资城市减少至30个左右，未来投资将主要聚焦10个一、二线核心城市。

2024年，招商蛇口继续采取“区域聚焦、城市深耕、以销定投、精挑细选”的投资策略，全年获取26幅土地，总地价486亿元。新获取土地中，北京、上海、深圳、广州、杭州等10个核心城市的投资占比高达90%。

截至2024年底，招商蛇口的土地储备为2700万平方米，其中10个核心城市的土地储备占比达53%，30个重点城市占比86%。

朱文凯表示，2025年，招商蛇口将继续保持战略定力，在保障现金流安全的前提下，以投资牵引转型发展。开发业务将持续聚焦核心城市核心板块，加大重点项目的前置研究，保持投资规模，提升投资精准度。

事实上，不仅是招商蛇口，自2021年“三道红线”政策实施以来，随着区域市场日益分化，保利发展、中海地产、华润置地、绿城中国、建发地产等央国企在投资方面开始战略收缩，将投资聚焦于主要一、二线城市。

在此背景下，随着诸多房企投资涌入，部分一、二线城市核心区域的土地价格水涨船高。2024年以来，上海有4幅土地成交楼面价超过11万元/平方米，溢价率均超30%；3月18日，北京海淀树村地块以10.23万元/平方米的楼面价成交，创北京宅地成交楼面价历史新高；3月11日，招商蛇口在成都以3.17万元/平方米的楼面价获得一幅宅地，同样创下成都楼面价最高纪录。

在业绩会上，蒋铁峰表示，招商蛇口对北京、上海、深圳等市场调研发现，这些城市最缺180—200平方米的住宅产品。只要在核心城市核心地段将品质、得房率和配套做好，对去化仍充满信心。

据蒋铁峰介绍，近期，招商蛇口内部对2024年获取的20多个地块进行动态评估，这些地块收益率预计可达15%—20%，将成为未来销售业绩和结转利润的重要来源。

平衡术

蒋铁峰表示，招商蛇口的战略坚持“四个不失”：第一是不失误，即不能拿错一块地；第二是不失血，确保现金流安全；第三是不失速，在适度稳杠杆、降杠杆的前提下，将营收和利润保持在一定规模；第四是不失志，立足长远，坚定发展信心。

首先，在房地产行业普遍下行的情况下，招商蛇口通过加大项目去化和减少经营性支出，确保经营性现金流为正。

2025年，不含新拿地的情况下，招商蛇口预计推出可售货值3250亿元，其中10个核心城市占比高达77%，以最大限度实现销售回款；同时，大力发展开发代建和轻资产运营等业务，减少支出，拓宽收入渠道。

其次，在房地产区域分化的背景下，通过聚焦核心城市核心区域的投资策略减少投资性支出。减少投资会在一定程度上降低规模，但能最大限度确保现金流安全。

财报显示，2024年招商蛇口的投资活动现金流出同比减少61.2%，其中投资支付的现金同比下降59%，支付其他与投资活动有关的现金同比下降76.2%。投资活动产生的现金流量净额为31.6亿元，这是2019年以来首次实现正值。

再次，在确保经营和投资不受影响、现金流安全的前提下，适度稳杠杆、降杠杆。在房企现金流来源中，融资与销售回款同样具有不可替代性，是补充现金流的重要途径。

财报显示，2024年招商蛇口筹资活动产生的现金净流出234亿元，已连续五年为净流出，且永续债规模下降42.96%。这意味着招商蛇口有意识地调整债务结构。

截至2024年底，招商蛇口有息负债共计2226亿元，高于2023年水平。从筹资活动现金流量表看，2024年招商蛇口取得借款收到的现金为1208亿元，偿还债务支付的现金为1133.1亿元，借款净流入74.9亿元。

也就是说，尽管有息负债规模上升，但整体债务结构和融资成本得到优化。据余志良介绍，2024年，招商蛇口抓住利率下行窗口期，新增公开市场融资154.6亿元，进行债务置换，全年新增融资综合成本为2.78%，推动综合资金成本降至2.99%，较年初降低48个基点。

财报显示，截至2024年底，招商蛇口一年内到期债务为467亿元，货币资金余额1003.5亿元；剔除预收账款后的资产负债率为62.4%，净负债率为55.9%，现金短债比为1.59倍。