国资创投现“顶格容错”！广州一50亿元科创母基金提出“最高容亏率100%”

南方财经全媒体记者 庞成 广州报道

在广东，给国资创投考核“松绑”，提高容错率的探索仍在继续。

近日，广州开发区国有资产监督管理局发布的《广州开发区（黄埔区）科技创新创业投资母基金直接股权投资实施细则》（下称“《实施细则》”）提出，在风险容忍机制方面，种子直投、天使直投单项目最高允许出现100%亏损。这一高容亏率引发市场热议。

“上述风险容忍机制的设置为创新企业提供更加宽松的发展环境，鼓励企业大胆创新、勇于突破，即使面临失败，也能在宽容的氛围中重新出发，持续探索前行。”广州开发区方面在解读《实施细则》时如是说。

“确实是件好事”，广州乡村振兴基金副总裁曾宇向南方财经全媒体记者表示，随着一二级市场的价差收窄，过往通过投成熟期项目、快速IPO以获取收益的投资策略逐渐失效，转向“投早”“投小”，已成为股权投资机构基本共识。但“投早”“投小”确实面临更高风险，特别是母基金在此方面的经验，相较天使基金要逊色一些，容亏率的提升，势在必行，契合了当前国内股权投资的趋势与共识。

种子直投、天使直投单项目最高容亏率100%

时间回溯到2024年7月，为优化区政府投资基金管理机制、推动战略性新兴产业高质量发展，广州开发区在原黄埔人才引导基金基础上设立广州开发区（黄埔区）科技创新创业投资母基金，并制定出台《广州开发区（黄埔区）科技创新创业投资母基金管理办法》。该基金是由管委会、区政府出资设立，不以盈利为目的的政策性母基金，总规模50亿元。 

近日出台的《实施细则》在上述基础上，进一步明确了该基金设立原则、管理架构、运作方式与支持对象、申报与实施、投后管理与风险控制、退出与损失核销、收益分配与考核等方面的内容。

根据《实施细则》，50亿元科创母基金中的30%资金用于直接股权投资，重点扶持生物医药、新能源、新材料等战略性新兴产业，以及低空经济与航空航天、量子科技等未来产业。

运作方式与支持对象方面，直投资金以对项目开展直接股权投资为主要运作模式，包括种子直投、天使直投、产业直投。其中，种子直投、天使直投的金额合计不超过直投资金规模的30%。直投资金不得投资房地产、落后产能、高环境风险等类型项目。

投资年限方面，对于种子直投项目，单个项目原则上投资年限不超过10年；天使直投项目则是不超过8年；产业直投项目则不超过6年。 

其中，备受外界瞩目的是《实施细则》中较为具体的容错机制安排。《实施细则》第三十二条提出，在受托管理机构尽职尽责前提下，按照投资阶段，允许种子直投、天使直投、产业直投分别出现最高不超过各类别投资总额50%、40%、30%的亏损，种子直投、天使直投单项目最高允许出现100%亏损，按照直投资金投资整个生命周期进行考核。

同时，《实施细则》还提到，当年超出部分的亏损以风险准备金与受托管理机构当年度和以后2个年度所分得的直接投资奖励资金进行弥补，直至扣减完毕。风险准备金则是从种子直投、天使直投按照年度退出项目汇总的投资收益中提取5%。

一业内人士受访时则表示，尽管《实施细则》对种子直投、天使直投等仍设有部分前置的限制性条件，但是这样的高容亏率在过往中并不多见。这意味着在尽职免责的前提下，GP在某个种子或天使项目倒闭或亏光本金，将可能不会被追责，这对发挥科创母基金鼓励大胆创新，支持高风险、高收益的早期项目等方面具有重要意义。

曾宇也认为，政府出资的母基金在可预见的五年内都是中国股权投资市场里面最大的出资人，对GP及相关子基金的影响力巨大，通过提升容亏率，可以直接推动GP调整投资策略，特别有利于部分GP大胆尝试投资科研院校的成果转化项目，有利于源头创新。此外，母基金容亏率的提升还有助于更广泛地通过母基金直投，高效招引人才和项目落户当地。

广东持续探索“松绑”国资创投考核、容错

在国资成为一级市场主力军的背景下，围绕优化国资创投机构考核评价机制，优化投资损失容错机制，让国资创投“敢投”“愿投”的呼声不断。 

自2024年以来，从中央到地方出台的政策中，均有提及对国资创投容错机制的探索。2024年6月，国务院发布《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》，提出要推动国有资本成为更有担当的长期资本、耐心资本，完善国有资金出资、考核、容错、退出等相关政策措施。

2024年12月，国务院国资委、国家发展改革委联合出台政策措施，针对国资创业投资“不敢投”“不愿投”等问题，健全符合国资央企特点的考核和尽职合规免责机制。

今年1月，国务院办公厅正式印发《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》，明确建立健全容错机制，解决基金管理人不敢投、不敢退、怕担责等问题 

在广东，2024年8月，《广东省科技创新条例》正式发布。其中提到，对国有天使投资基金、创业投资基金的投资期和退出期设置不同考核指标，不以国有资本保值增值作为主要考核指标，率先拉开国资创投考核机制变革大幕。

2024年10月，深圳发布《深圳市促进创业投资高质量发展行动方案（2024—2026）（公开征求意见稿）》，首次在全国范围内提出要发展“大胆资本”。

2025年广东省政府工作报告则是再度明确，健全政府投资基金长周期考核机制，壮大耐心资本。

“近年来，广东省，广州市、深圳市等各级政府都有许多行之有效的举措，值得各地学习借鉴。”中国投资协会创投委会长沈志群此前在接受南方财经全媒体记者采访时，对广东近期有关探索表示肯定。他还建议，一部分创投新政，如果还不适合马上在全国推开，建议可以在广东省、深圳市等创业投资相对发达地区先行先试，积累经验。

不过，如何真正让国资创投机构的考核评价机制、投资损失容错机制优化落到实处，仍是各市场参与主体最关切的追问。中国人民大学财政金融学院副教授胡波认为，当前对国资创投尽职免责并不缺乏共识，缺乏的是可执行、可落地的操作细则。

胡波建议，应制定具有可操作性的尽职免责制度，建立不同主体的权责事项清单、对重点工作 (尽职调查、投资决策、投后管理、风险管理、基金估值等) 出台工作指引，作为判断尽职的依据，与此同时明确启动责任认定程序的条件、主体、程序，明确予以免责的具体情形。