锐思环保：技术优势信披现疑云 春节前夕注销的子公司经理与客户背景关系待解

《金证研》南方资本中心 正则/作者 肖直 西洲 映蔚/风控

此次冲击北交所，成都锐思环保技术股份有限公司（以下简称“锐思环保”）超八成的募集资金用于补充项目运营资金。而2023年9月27日上市申请获受理截至2025年2月5日已逾一年，锐思环保仍在排队上会，且已收到两轮问询。

春节前夕，即2025年1月26日，锐思环保的一家子公司杭州佳锐思环保科技有限公司（以下简称“杭州佳锐”）注销。注销前，杭州佳锐连年亏损，其中2021年杭州佳锐亏损的同时净资产不降反增，且净资产比总资产还多。在此背后，前次签署创业板辅导协议后，锐思环保两度更换会计师事务所，并更换了财务负责人，且此次申报北交所获受理前“突击”进行会计差错更正。

而围绕已注销子公司杭州佳锐的疑云尚未结束。杭州佳锐少数股东兼经理傅小森，与锐思环保客户的少数股东控制企业的历史董事“同名”。而在获取该客户订单的同年即2022年，杭州佳锐亏损向傅小森及其控制的企业提供借款。而另一方面，锐思环保称其环保工程类竞争对手未自主设计生产核心设备，相较于工程类竞争对手，锐思环保在技术路径的掌握上具备优势和先进性。然而，锐思环保的一家环保工程类竞争对手自主设计制造的尿素水解系统已于2023年8月成功投运，信息披露现疑云。

一、研发投入披露准确性遭问询，称竞争对手未自主设计生产核心设备或遭“打脸”

申报北交所的上市企业，应当具备基本的创新投入或产出，充分披露其创新特征。

值得关注的是，锐思环保主要产品的核心技术路径为行业通用技术。被问询后，锐思环保回复称其环保工程类竞争对手未自主设计生产核心设备，一般对外采购核心设备水解器及撬装，锐思环保具有技术优势。而早在2023年，一家环保工程类竞争对手，自主设计制造的核心设备已于2023年成功投运。

1.1 2019年曾申报创业板而后变更申报板块转战北交所，自诩处于国际领先水平遭问询

据锐思环保2023年3月9日出具的《关于辅导备案申报板块变更的公告》，2019年12月，锐思环保签署辅导协议并完成了辅导备案，拟在创业板上市。2023年3月，锐思环保称，根据经营情况、业务特点以及未来发展规划，将上市辅导备案板块变更为向不特定合格投资者公开发行股票并在北交所上市。

此次申报上市，北交所对于锐思环保的核心技术进行了问询。

据锐思环保签署于2023年9月25日的招股说明书（以下简称“签署于2023年9月25日的招股书”），锐思环保的主要产品为脱硝还原剂制备系统及脱硫废水处理系统。锐思环保表示，其为国内应用以尿素水解制氨为核心技术路径的脱硝还原剂制备系统开创者之一，以相关技术为依托的工业化示范应用项目，曾被中国电力企业联合会专家评审后认为该技术“填补了国内空白”，达到国际先进水平，具有在国内烟气脱硝系统中推广应用的前景。

据签署于2024年9月30日的《关于成都锐思环保技术股份有限公司公开发行股票并在北交所上市申请文件的审核问询函的回复报告》（以下简称“首轮问询回复”），北交所对要求锐思环保说明其核心技术是否属于通用技术，并关于技术水平、行业地位“处于国际领先水平”的相关信息披露是否准确、真实。

对此，锐思环保回复称，脱硝还原剂制备系统的核心技术主要内容为：开发了使用尿素作为原料并通过水解方式制备脱硝还原剂氨气的技术路径，并实现全程自动化控制。尿素水解制氨技术路径经过多年的发展，已成为细分领域占据绝对主流地位的技术路径，工艺路线相对成熟，属于行业通用技术。在具体项目实施上，锐思环保以自主研发掌握的核心参数为基础，为客户提供定制化系统设计、核心设备设计，并进行项目实施。

对于核心技术是否为通用技术，锐思环保表示，尽管尿素水解工艺逐渐成熟，成为行业通用技术，但由于脱硝还原剂制备系统和脱硫废水处理系统均为非标定制产品，不同项目在实施过程中和业主实际使用过程中，会出现共性和个性问题。公司针对上述问题积极探索解决方案和进行进一步研发，进一步优化完善脱硝还原剂制备系统和脱硫废水处理系统两大核心产品。

需要注意的是，北交所对锐思环保的核心技术路径的先进性，再次进行了问询。

1.2 称工程总承包商竞争对手未自主设计生产核心设备，而锐思环保具备相关技术优势

据签署于2024年9月30日的《关于成都锐思环保技术股份有限公司公开发行股票并在北交所上市申请文件的第二轮审核问询函的回复报告》（以下简称“二轮问询回复”），北交所要求锐思环保结合尿素水解制氨技术路径已属于行业通用技术的背景、境内外制氨技术迭代情况及行业内竞争对手在该技术路径上的掌握情况，说明关于尿素水解制氨技术路径达到“国际先进水平”的披露内容是否准确。

对于行业内竞争对手在尿素水解制氨技术路径上的掌握情况，锐思环保称其脱硝还原剂制备系统业务的竞争对手，包括工程总承包商以及脱硝还原剂制备系统设备供应商。

其中，工程总承包商竞争对手包括东方电气集团东方锅炉股份有限公司（以下简称“东方锅炉”）等企业，该等企业具备尿素改造及新建项目的总承包能力，一般对外采购核心设备水解器及撬装，未自主设计及生产。

对此，锐思环保表示其具备成熟的系统设计能力以及核心设备开发能力，而国内环保工程类竞争对手通常承接尿素改造EPC项目或新建脱硝系统工程EPC项目。其中，核心设备尿素水解器及撬装，一般需向锐思环保等核心设备供货商采购。锐思环保相较环保工程类竞争对手在尿素水解技术掌握上，具备明显技术优势。

可见，锐思环保认为工程类竞争对手未自主设计、生产核心设备，仍需对外采购核心设备，而锐思环保在尿素水解技术掌握上具备明显的技术优势。

然而，锐思环保的工程类竞争对手自主设计的核心设备水解器及撬装已投运。

1.3 环保工程类竞争对手东方锅炉已攻克核心关键技术，自主设计的尿素水解反应器于2023年8月投产

据认证主体为东方锅炉的微信公众平台2023年11月2日发布的内容，东方锅炉自主设计制造的新疆东方希望有色金属有限公司脱硝系统液氨改尿素EPC工程第一期工程尿素水解系统，自2023年8月1日投运，成功实现三个月稳定运行目标。

作为东方锅炉首套成功投运的尿素水解制氨脱硝工艺系统，其关键核心设备为东方锅炉自主设计的最大尿素水解反应器。项目团队通过自主研发设计并扎实推进项目执行，成功攻克工艺性能包开发、尿素水解撬装三维设计等核心关键技术。

也就是说，作为锐思环保的环保工程类竞争对手，东方锅炉自主设计的尿素水解系统已于2023年8月成功投运。

此外，锐思环保的研发投入也受到北交所的关注。

1.4 研发投入披露准确性遭问询，调整后研发投入占比或低于同行均值

据签署于2023年9月25日的招股书及2023年报，2020-2023年，锐思环保的研发投入分别为897.32万元、649.6万元、1,798.82万元、1,863.34万元。

2020-2023年，锐思环保的研发费用分别为509.07万元、377.25万元、896.28万元、974.69万元。

需要说明的是，锐思环保的研发投入为根据高新技术企业认定相关法规口径核算的累计各项研发总支出；研发费用为根据企业会计准则相关规则口径核算的研发费用，为研发投入金额扣减研发形成对外销售产品成本后的金额。

此番上市，锐思环保的研发投入披露准确性遭问询。

二轮问询回复显示，锐思环保研发投入大幅高于研发费用列报金额的主要原因，系其研发主要依托于在执行的项目，将研发材料投入中最终拟移交项目使用或对外销售的部分转入存货核算，导致研发费用较低，而研发投入并未进行冲减。

在此情况下，根据北交所相关规定，锐思环保已对招股说明书等申请文件披露的研发投入进行相应调整，调整后研发投入与研发费用不存在差异。

也就是说，在被问询后，锐思环保对研发投入进行了调整。

此外，据签署于2023年9月25日的招股书、锐思环保及其同行业可比公司的定期报告，2020-2023年，锐思环保披露的研发投入占比均分别为4.87%、2.08%、6.34%、4.13%。

经测算，2020-2023年，锐思环保同行业可比公司的研发投入占比均值分别为4.41%、4.1%、4.32%、5.16%。

根据上市规则，调整后研发投入与研发费用不存在差异。即倘若以研发费用率作为调整后的研发投入占比，2020-2023年，锐思环保的研发投入占比或分别为2.76%、1.21%、3.16%、2.16%。

对比可知，调整前，锐思环保2020年及2022年的研发投入占比，高于同行均值。调整后，锐思环保2020-2023年的研发投入占比或低于同行均值。

简而言之，锐思环保的脱硝还原剂制备系统以尿素水解制氨为核心技术路径，因该技术路径为行业通用技术而被问询。锐思环保回复称，环保工程类竞争对手未自主设计生产核心设备，相较于工程类竞争对手，锐思环保在技术路径的掌握上具备优势和先进性。然而，锐思环保的一家环保工程类竞争对手东方锅炉，自主设计制造的尿素水解系统已于2023年8月成功投运。且倘若按照调整后的研发投入核算，锐思环保的研发投入占比或低于同行均值。

二、两度更换会计师事务所“突击”更正会计差错，子公司连年亏损现净资产不降反增异象

拟上市公司财务会计数据是信息披露的基础性信息，必须真实、准确、完整，若存在财务指标异常却没有合理的解释或存在上市申报被否的风险。

需要指出的是，2020年，锐思环保一家子公司亏损约30万元，而年末净资产却较实缴出资额减少了超150万元。不仅如此，在实缴出资额未发生变化的情况下，2021年，该子公司亏损约90万元，但年末净资产“不降反增”。并且，该子公司2021年末的净资产高于总资产近90万元。值得一提的是，前次签署创业板辅导协议后，锐思环保两度更换会计师事务所，并更换了财务负责人。

2.1 前次上市辅导后两度更换会计师事务所，申报北交所获受理前“突击”更正会计差错

2019年12月，锐思环保签署了申报创业板辅导协议并完成了辅导备案。

据新三板问询回复，2020年2月，锐思环保将会计师事务所由天健会计师事务所（特殊普通合伙）更换为立信会计师事务所（特殊普通合伙）（以下简称“立信会计师事务所”）。

且据签署于2023年9月25日的招股书，2020年12月18日，锐思环保的财务负责人发生变动，由张勇更换为赵鹏飞。

即是说，在签署辅导协议次年，锐思环保先后更换了会计事务所及财务负责人。

此外，据锐思环保出具日为2022年12月27日的公告，锐思环保将会计师事务所由立信会计师事务所变更为四川华信（集团）会计师事务所（特殊普通合伙）（以下简称“华信会计师事务所”），由华信会计师事务所担任锐思环保2022年年度审计机构。

据锐思环保出具日为2023年4月28日的公告，锐思环保在编制2022年年度报告过程中，发现其2021年年度报告存在会计差错，锐思环保对前期会计差错予以追溯更正。

据锐思环保出具日为2023年9月22日的公告，锐思环保自查发现前期会计处理时存在会计差错，锐思环保对前期会计差错进行了更正，并对2020-2022年度合并及母公司财务报表进行了追溯调整。

据北交所公开信息，2023年9月27日，锐思环保申报北交所上市被受理。

即是说，在签署创业板辅导协议次年，锐思环保将会计师事务所更换为立信会计师事务所，并更换了财务负责人。此后，在立信会计师事务所为锐思环保服务了两年后，锐思环保再次更换会计师事务所。而在编制2022年报过程中，锐思环保对2021年年报的会计差错进行更正。又在2023年9月对过去三年的财务数据进行追溯调整。而当月，锐思环保申报北交所上市的申请获得受理。

2.2 母公司与合并范围的营收一致，3家子公司多数处于亏损状态

据锐思环保的定期报告、二轮问询回复及签署于2022年7月12日的公开转让说明书（以下简称“公转书”），自2020年初至2024年6月末期间，锐思环保共有3家子公司。其中，成都锐思环保工程有限公司（以下简称“锐思工程”）为锐思环保的全资子公司，主要为锐思环保提供项目的部分配套设备及备品备件。

另外，武汉锐思环保技术开发有限公司（以下简称“武汉锐思”）、杭州佳锐为锐思环保的控股子公司，主要为锐思环保主营业务提供市场开发支持。2023年9月，武汉锐思已注销；2024年1月起，杭州佳锐已基本停止经营。

2020-2023年及2024年1-6月，锐思工程的营业收入分别为252.99万元、0元、0元、32.07元、0元，净利润分别为-16.43万元、-11.67万元、-12.54万元、-13.7万元、-5.95万元。

同期，杭州佳锐的营业收入分别为13.46万元、103.3万元、10.83万元、0元、0元，净利润分别为-30.11万元、-90.95万元、-65.04万元、-63.09万元、-0.19万元。

2020-2022年，武汉锐思的营业收入均为0元。同期，净利润分别为-8,902.97元、-8,271.53元、70.89元。

可见，2020-2023年及2024年1-6月，锐思环保的3家子公司均处于亏损或微利状态。

需要说明的是，2020-2023年及2024年1-6月，锐思环保母公司的营业收入均与合并范围的营业收入相等。

同时，据市场监督管理局公开信息，截至查询日2025年2月5日，锐思工程为存续状态，杭州佳锐于2025年1月26日注销。

上述情形或说明，近年来，锐思环保子公司的营业收入或均来自与母公司的内部交易。

在此背景下，锐思环保子公司杭州佳锐的财务数据或现疑云。

2.3 2020年子公司杭州佳锐亏损30万元，年末净资产较实缴出资额减少超150万元

据市场监督管理局公开信息，杭州佳锐2019-2023年年报显示，2019年12月1日，锐思环保、傅小森、高程、洪礼昌分别对杭州佳锐实缴出资153万元、99万元、24万元、24万元，共计实缴出资300万元。截至查询日2025年2月5日，杭州佳锐的注册资本为300万元。

据公转书，截至2020年末，杭州佳锐的总资产为232.49万元，净资产为140.08万元。

由此可见，2019年末，杭州佳锐的实缴出资额为300万元。次年末，杭州佳锐的净资产相较实缴出资额减少了159.92万元。然而，2020年，杭州佳锐的净利润为-30.11万元。

2.4 2021年杭州佳锐持续亏损而净资产不降反增，且净资产比总资产还多

据公转书，截至2021年末，杭州佳锐的总资产为141.87万元，净资产为231.04万元。而前述提及，2021年，杭州佳锐亏损90.95万元。

即在杭州佳锐亏损且实缴出资额或未增加的情况下，杭州佳锐2021年末的净资产却“不降反增”。且杭州佳锐2021年末的净资产比总资产还高出了89.17万元。

综合来看，近年来，锐思环保的子公司均处于亏损或微利状态。且截至查询日2025年2月5日，仅有一家子公司即锐思工程仍在经营。而近期注销的杭州佳锐财务数据或现疑云。

三、已注销子公司经理与客户少数股东控制企业的原董事同名，提供借款金额与亏损额相近现疑云

在上市审核过程中，对于需要通过招投标方式获得订单的工程类企业、通过代理及居间人销售并支付佣金的企业，监管将重点关注订单获取方式。

此番上市，锐思环保被问及订单获取合理性。值得关注的是，锐思环保在2025年1月26日注销的一家子公司的少数股东，与客户少数股东控制企业的原董事“同名”。

3.1 订单获取合规性遭问询，销售费用率高于同行均值

据锐思环保2023年年报、2024年半年报及签署于2023年9月25日的招股书，2020-2023年及2024年1-6月，锐思环保的销售费用分别为1,088.25万元、1,384.93万元、1,424.71万元、2,187.38万元、653.42万元，占营业收入的比例分别为5.91%、4.43%、5.02%、4.85%、5.56%。

据签署于2023年9月25日的招股书及锐思环保同行业可比公司的定期报告，经计算，2020-2023年及2024年1-6月，锐思环保同行业可比公司的销售费用率均值分别为3.18%、2.98%、2.8%、3.49%、3.51%。

不难看出，2020-2023年及2024年1-6月，锐思环保销售费用率高于同行均值。

值得一提的是，北交所关注到锐思环保销售费用中的销售服务费占比高的情况。

据锐思环保2023年年报、2024年半年报及首轮问询回复，北交所对锐思环保订单获取合规性进行了问询。锐思环保的销售费用主要包括销售服务费、售后服务费等费用构成，北交所要求锐思环保说明销售服务费的具体内容以及相关费用占比较高的合理性。

2020-2023年及2024年1-6月，锐思环保的销售服务费用占销售费用的比例分别为41.1%、39.6%、43.05%、49.22%、38.83%。

对此，锐思环保表示，其销售服务费主要系为业务开拓、参与招投标程序的费用支出，具体包括技术咨询费和中标服务费。其中，2021-2023年及2024年1-6月，锐思环保的技术咨询服务费分别为388.59万元、350.77万元、803.38万元、56.04万元。

对于相关费用占比较高，锐思环保解释其主要原因，包括下游终端客户燃煤电厂分布较为分散且遍布全国，需要通过与技术咨询公司合作，委托其收集项目信息、提供市场咨询及技术服务等。综合而言，锐思环保表示其销售服务费占销售费用比例较高具有合理性。

在此背景下，锐思环保与客户的“关系”或值得关注。

3.2 2022年取得浙能电力两家联营企业的订单，两个项目合计确认收入超3,500万元

据首轮问询回复，锐思环保披露了2021-2023年及2024年1-6月各期前十大项目的情况。

其中，锐思环保2022年第七大项目为“国家能源集团浙江公司宁海电厂烟气脱硝还原剂液氨改尿素改造EPC工程尿素水解反应器及附属设备采购”（以下简称“宁海项目”），该项目的合同签署时间为2022年1月，终端客户为国能浙江宁海发电有限公司（以下简称“国能宁海”），收入确认金额为1,015.93万元。

另外，锐思环保2023年第五大项目为“国能浙能宁东发电有限公司烟气脱硝还原剂尿素替代液氨改造EPC项目”（以下简称“宁东项目”），该项目的合同签署时间为2022年7月，终端客户为国能浙能宁东发电有限公司（以下简称“国能宁东”），收入确认金额为2,551.04万元。

需要说明的是，2021-2023年及2024年1-6月，锐思环保合同金额1,000万元以上已确认收入及在履行的主要销售合同的获取方式，主要为招投标。而“宁海项目”的订单获取方式系竞争性谈判。

据浙江浙能电力股份有限公司（以下简称“浙能电力”）的定期报告，2022-2023年及2024年1-6月，国能宁海与国能宁东均为浙能电力的联营企业。

也就是说，2022年，锐思环保取得了浙能电力两家联营企业的订单，锐思环保对两个项目合计确认收入金额为3,566.97万元。

巧合的是，锐思环保子公司的少数股东，与浙能电力子公司的前董事“同名”。

3.3 已注销子公司的经理傅小森，与浙能电力多家子公司的历史董事“同名”

据公转书及市场监督管理局信息，2019年3月，锐思环保与傅小森、高程共同出资设立杭州佳锐。截至注销日2025年1月26日，锐思环保持有杭州佳锐51%的股份，傅小森持有杭州佳锐33%的股份，高程、洪礼昌分别持有杭州佳锐8%的股份。并且，傅小森任杭州佳锐的经理。

值得关注的是，浙能电力的定期报告显示，2014年至2024年6月期间，浙江浙能绍兴滨海热力有限公司（以下简称“浙能热力”）、浙江浙能绍兴滨海热电有限责任公司（以下简称“浙能热电”）、浙江浙能兰溪发电有限责任公司（以下简称“浙能兰溪”）、浙江浙能钱清发电有限责任公司（以下简称“浙能钱清”）为浙能电力的子公司。

据市场监督管理局公开信息，2015年1月14日，浙能热力的董事长名为傅小森。截至查询日2025年2月5日，傅小森已卸任浙能热力的董事长。

2015年1月12日，浙能热电的董事长名为傅小森。截至查询日2025年2月5日，傅小森已卸任浙能热电的董事长。

2018年9月21日至2019年7月8日，浙能兰溪的董事长名为傅小森。2014年8月26日至2022年1月9日，浙能钱清的董事名为傅小森。

也就是说，锐思环保子公司的少数股东傅小森，与浙能电力多家子公司的历史董事同名。

在此背后，杭州佳锐连年亏损，却仍向傅小森及其控制的企业提供借款。

3.4 2022年杭州佳锐亏损仍对股东傅小森提供借款，且借款额与亏损额接近

据锐思环保2022年年报，2022年，杭州佳锐向傅小森及其控制的杭州丽原环保科技有限公司提供借款，期初余额25万元，期末余额61万元。

而前述提及，2020-2023年及2024年1-6月，杭州佳锐均处于亏损状态。其中2022年，杭州佳锐的净利润为-65.04万元。

综合而言，2022年，杭州佳锐亏损65.04万元，同年年末，杭州佳锐向傅小森及其控制的企业提供的借款期末余额61万元，两者金额相近。

不仅如此，杭州佳锐于2025年1月26日注销，而在注销前，彼时作为锐思环保子公司的杭州佳锐，其少数股东傅小森，与浙能电力多家子公司的历史董事“同名”。基于上述巧合，锐思环保或突击注销子公司杭州佳锐，而这背后，杭州佳锐少数股东傅小森与客户少数股东控制的企业或关系待解。