鼓励大型科技企业加大投资并购

支持和鼓励大型科技企业加大投资并购力度，可以为初创企业及其投资者提供更丰富的退出渠道，也有可能为中国经济创造新的增长引擎

文｜孙明春 李琴 程琬清

近年来，伴随人工智能、芯片技术、航空航天、新能源、新材料、生物医药等领域的技术突破，新一轮科技革命呼之欲出，很可能在全球范围内催生新一轮的产业变革。在此背景下，加速技术创新和产业升级不但可以为经济增长带来新动能、新引擎，而且很可能成为国家之间竞争力分化的决定性因素。

基于上述判断，党的二十届三中全会《决定》果断提出，要“推动技术革命性突破”“催生新产业、新模式、新动能，发展以高技术、高效能、高质量为特征的生产力”“引导新兴产业健康有序发展”。

然而，当前中国新兴产业的发展却面临诸多挑战，具体表现为独角兽企业数量下降、新经济领域的初创企业减少而关闭企业增多。究其原因，资本市场表现不佳导致IPO（首次公开募股）数量锐减，令创投机构陷入退出难、进而募资难的困境，也加剧了新经济领域的初创企业融资难、经营难的挑战，妨碍了科技创新与产业升级的进程。

鼓励大型科技企业加大投资并购力度，有利于活跃资本市场，打通初创企业和创投机构在创业-融资、募资-投资、退出等环节的资金链条，既能促进科创企业、创投机构和大型科技企业的良性发展，也有助于资本市场乃至整体经济的繁荣，实现多方共赢。通过投资并购，大型科技企业可以更高效地整合资源、统筹协作，更快速地将标的企业的技术创新转化为新质生产力，这对推动中国经济转型升级和高质量发展具有重要意义。

与此同时，在全球科技竞争日益激烈的背景下，大型科技企业亟须获取最新科研成果来保持和提升竞争力，它们有能力也有意愿通过投资并购来拓展生态圈、增强自身科技实力。当前资本市场的低估值更是为它们提供了低成本投资并购的难得机遇。

因此，应支持和鼓励大型科技企业加大投资并购力度，降低监管障碍，简化和缩短审查流程，尽快促成一些标杆性的投资并购交易。

中国新兴产业的发展面临挑战

近几年，中国新兴产业的发展面临诸多挑战，具体表现在以下两方面。

1.1 独角兽企业数量下降

根据CB Insights的全球独角兽数据库（Global Unicorn Club）的数据，截至2024年三季度末，中国的独角兽企业已从2021年底的170家下降到164家；同期美国独角兽企业的数量从487家增加到676家，全球独角兽企业的数量从959家增加到1277家；中国独角兽企业数量占全球的比例从17.7%下降至12.8%。

1.2 新经济领域新增公司数量减少，倒闭公司数量增加

根据IT桔子发布的《中国公司的新创与死亡报告》，2023年，中国新经济领域的新增公司数量不足2018年峰值的2%，倒闭公司数量却高达2018年的1.4倍，更是2023年新增公司数量的4.9倍（图1）。

图1：中国新经济领域新增公司及关闭公司数量

数据来源：IT桔子

资本市场疲弱制约了新兴产业的发展

出现以上现象有多种原因，包括新冠疫情冲击、经济增速放缓、中美关系变化、监管政策收紧、资本市场疲弱等。尤其值得指出的是，资本市场的疲弱是中国独角兽企业数量下降、新经济领域新增公司减少及倒闭公司增多的重要原因。

2023年以来，伴随股市低迷，A股IPO数量大幅度下降。2024年，A股IPO募资规模已较2022年高点下降近九成（图2）。港股与美股市场IPO同样表现不佳（募资规模合计下跌近80%），令大量拟在A股或海外上市的中国企业难以通过IPO融资。

由于IPO是中国股权投资退出的主要渠道，2014年-2023年，中国股权投资退出案例中，通过IPO退出的比例约为48%，2020年-2022年更是高达60%（图3），IPO数量锐减令风险投资基金（VC）、私募股权投资基金（PE）等创投机构难以顺利退出。

图2：A股IPO募资规模

数据来源：同花顺

图3：中国股权投资市场退出方式分布（事件数）

数据来源：清科研究中心

由于退出受阻，投资者对初创项目的信心随之减弱，令创投机构募资举步维艰。2022年以来，中国股权投资市场的募资和投资额已连续三年下降，2024年的募资额较2021年下降44%，投资额下降64%（图4）。创投机构的投资规模下降，加大了初创企业的融资难度和经营压力，导致新经济领域新增公司下降、倒闭公司增加，影响了中国科技创新和产业升级的前进步伐。

图4：中国股权投资市场募资与投资金额变化率

（注：2024年数据系根据上半年数据年化计算得出）　

数据来源：清科研究中心

大型科技企业的投资并购交易

有助于缓解当前困境

在当前环境下，如果大型科技企业能加大投资并购力度，为创业者以及VC/PE等创投机构提供更多融资和退出渠道，将有助于缓解上述困境。这些交易不但有利于活跃资本市场，提振投资者信心，还能打通初创企业和创投机构在创业－融资、募资－投资、退出等环节的资金链条，促进初创企业、独角兽企业和创投机构的健康有序发展，推动科技创新尽快转化为生产力。

从实际情况看，国内外大型科技企业往往通过企业风险投资（Corporate Venture Capital，CVC）为初创企业融资或通过并购交易为创投机构提供退出通道。例如，美国联邦贸易委员会（FTC）的调查数据显示，2010年-2019年，美国科技巨头亚马逊、苹果、Meta、微软和谷歌五家公司共完成了616笔小型收购，成为创投机构及初创企业家实现退出的重要“接盘手”。

与美国科技巨头更青睐并购交易有所不同，中国的大型科技企业更多通过CVC投资为初创企业提供股权融资。根据IT桔子的数据，仅2021年，百度、阿里、腾讯、小米、字节、B站、美团、京东八家大型科技企业就参投了591个项目，总投资额高达3500亿元。仅就腾讯集团来说，自成立以来该公司已投资入股了上千家初创企业，其中持有期10年以上的项目已超过百个，体现了大型科技企业作为“耐心资本”的特征。

大型科技企业的投资并购可实现多方共赢

基于资金、人才、市场、网络、经验等多方面优势，大型科技企业对技术发展和行业趋势往往更具洞察力，更有可能高瞻远瞩地整合有发展前途的投资标的，对相关的技术研发与商业应用进行引领性布局。通过投资并购，它们可以更高效地整合资源、统筹协作，更快速地将标的企业的技术创新转化为生产力，这对推动中国经济转型升级和高质量发展具有重要意义。

不仅如此，凭借其在科技创新领域积累的深厚专业能力、丰富实践经验和广泛资源网络，大型科技企业不但可以为被投资企业赋能（包括提供基础设施、技术共享、管理咨询等全方位支持），还可以将被投资/被收购企业的技术、产品、客户、渠道等纳入自身的科技与商业生态体系之中，为消费者或下游客户提供更加全方位、更多附加值的产品和服务，达到“1+1>2”的效果。以腾讯为例，在2013年推出微信支付之后，腾讯与其所投资企业（如滴滴、京东、美团、拼多多等）共同构建了一个以移动支付为核心、覆盖线上线下生活服务的数字化生活生态系统，大幅度改善了客户体验，增强了客户黏性，实现了多方共赢。

另外，由于并购交易是将被收购的目标企业永久性地纳入自身的业务体系之中，大型科技企业敢于在当前的市场环境下开展并购交易，反映了它们对市场前景和经济前景的信心，这对股票市场的其他投资者也会产生示范效应。如果能尽快促成一些标杆性的并购交易，产生一定的新闻效果，这将振奋市场信心，为资本市场注入新动力，推动股市步入可持续上涨的轨道。

大型科技企业有意愿且有能力加大投资并购力度

首先，鉴于全球科技竞争日益激烈，大型科技企业亟须通过自主研发、投资入股、兼并收购等多种方式获取最新科技成果。因此，它们有意愿通过投资并购来获取技术专利，拓展业务生态圈，增强自身竞争力。

其次，近年来，大型科技企业收入增长显著放缓，它们也亟须通过包括投资并购在内的多种渠道寻找新技术、新产品或新商业模式，以拓宽业务范围，打造新的业绩成长引擎。根据公司财报数据，2022年来，百度、阿里、腾讯、京东、美团这五家大型科技企业的收入增速都大幅度下降，2021年-2023年的复合增长率已下降至4%-24%，与之前六年（2015年-2021年）14%-88%的复合增长率不可同日而语（图5）。

图5：中国部分大型科技企业的收入增速

数据来源：各家公司财报数据

第三，这些大型科技企业拥有大量现金储备，完全有能力开展大规模的投资并购。根据财报数据，截至2024年9月末，百度、阿里、腾讯、京东、美团这五家公司账上的现金储备已超过1.5万亿元（图6），是2019年底的2.4倍。

最后，由于股市低迷，当前的上市公司估值水平正处于历史低位。截至2024年底，香港恒生科技指数和纳斯达克中国金龙指数的市盈率分别仅为其历史均值的59%和69%。二级市场的低估值也拖累了一级市场对初创企业及独角兽企业的估值。不过，对大型科技企业来说，资本市场的低估值反而给它们提供了以低成本收购优质资产、获取新技术的难得机遇。

图6：中国部分大型科技企业的总现金储备

数据来源：各家公司财报数据

中国大型科技企业的并购活动有较大提升空间

由于发展阶段、投资策略和监管环境的差异，在中国大型科技企业的外部投资（包括股权投资和并购）中，并购所占比例相对较低。根据IT桔子的数据，百度、阿里、腾讯、京东、美团、字节、华为这七家公司的外部投资中，并购交易仅占12%，远低于美国七大科技巨头39%的并购比例。

前文图3也显示，在中国股权投资的退出方式中，通过并购实现退出的案例占比最低；2014年-2023年，该比例仅为15%，2019年-2023年更是只占8%。与之形成鲜明对照的是，在美国风险投资的退出方式中，并购一直占据主导地位；2014年-2024年，并购退出占比高达65%-82%；通过并购实现股权退出的案例数远超IPO，最高时甚至是后者的15倍（图7）。可见并购交易在美国风险投资退出渠道中的重要性。

值得指出的是，2014年-2016年，并购在中国股权投资退出案例中的占比也一度超过20%，2015年更是达到30%（图3）。但近年来，受监管政策调整和市场环境变化的影响，并购比例逐年下降，2023年仅占6%。这意味着，如果监管政策更加支持，中国大型科技企业的并购活动有可能出现较大回升。

图7：美国风险投资市场退出方式分布（事件数）

数据来源：Pitchbook。2024年为截至9月30日数据

支持和鼓励大型科技企业加大投资并购力度

综上所述，在当前资本市场不景气的环境下，中国股权投资机构长期依赖IPO作为主要退出渠道的局限性日益凸显，亟须发展多元化的退出方式。支持和鼓励大型科技企业加大投资并购力度，可以为初创企业及其投资者提供更丰富的退出渠道，对解决科创企业融资困境、推动科技创新和发展新质生产力大有裨益，也有可能为中国经济创造新的增长引擎。

具体来说，应降低对大型科技企业投资并购的监管障碍，简化和缩短审查流程，尽快促成一些标杆性的投资并购交易。这些交易的标的可以是上市公司，也可以是非上市公司或独角兽企业。只要不违背《中华人民共和国反垄断法》的原则，都应该大力支持和鼓励。

（作者孙明春为香港中国金融协会副主席、李琴为腾讯集团高级研究员、程琬清为腾讯集团商业分析经理；编辑：杨秀红）