深度绑定菜鸟供应链 国货航上市首日股价“起飞”

观点网 距离2025年仅剩2日，中国国际货运航空股份有限公司在深圳证券交易所顺利敲钟，完成A股挂牌上市。

作为中航集团第二家上市公司，国货航本次IPO发行价格为2.3元/股，发行市盈率为25.56倍；超额配售选择权行使前，公司募集资金总额约为30.39亿元；超额配售选择权全额行使后，公司募集资金总额约达到34.95亿元，尽管较首次递交招股书预计募资规模减少了46%，但其仍稳住了2024年募资规模最大IPO项目的宝座。

值得一提的是，截至12月30日收盘，国货航股价涨达304.35%，报9.30元，上市首日成交额62.1亿元，总市值1117亿元。

深度绑定菜鸟供应链

观点新媒体从招股书中得知，国货航主要业务包括航空货运服务、航空货站服务和综合物流解决方案三大板块，穿透其股东结构可得知，中航集团持有中国航空资本100%股权，而中国航空资本直接持有国货航45%股权，并通过中国航空资本间接持有45%股份，为国货航实际控制人。

另外55%股权掌握在谁的手里？据观点新媒体了解，除中国航空资本之外，另有包括菜鸟在内的物流企业成为了国货航的股东，具体来看，菜鸟供应链持股15%，国泰货运、朗星公司分别持股12.24%、11.75%。

2020 年 11 月，菜鸟供应链与中国航空资本、国泰货运、朗星公司、深国际、杭州双百、天津宇驰与国货航有限签署了《关于中国国际货运航空有限公司之增资协议》，约定国货航有限注册资本增加至106.9亿元。这其中，菜鸟供应链的总出资额约合23.48亿元，认缴国货航注册资本16.03亿元。

也就是说，在国货航股份正式发行前，菜鸟供应链持有其16.03亿股的股份，按当前发行价格2.30元/股计算，菜鸟供应链持有的股份估值约合36.87亿元，较增资时20亿元左右的金额有所增值，增值率达到57%。

但从菜鸟与国货航的过往客户合作历史来看，菜鸟应是在完成增资之后才逐渐增强与国货航之间的商业合作频率。从国货航近4年以来的前五大客户数据来分析，2021-2024上半年以来最稳定的客户是中航集团，2021年、2022年客户榜单上的首位均为苹果公司，为国货航带来了合计37.97亿元的收入。

但来到2023年，升级股东的菜鸟供应链一跃成为国货航第一大客户，报告期内分别为其带来10.87亿元和10.64亿元的销售收入，2024年上半年，菜鸟供应链销售收入占比甚至占据了国货航总营收的11.86%。在此之前，没有一家客户的收入比例超过10%。

菜鸟供应链与国货航的合作逐年累加的原因从何谈起？

不久前，中国民用航空局、国家发展改革委层联合印发《关于推进国际航空枢纽建设的指导意见》，其中明确提出，推动国际航空枢纽资源优化配置，打造2-3家世界级超级航空承运人。从国内当前主要航空承运人及代表企业来观察，菜鸟所在的快递物流行业当中，顺丰速运、京东物流、中国邮政、圆通、中通五家公司均持有自营的货运飞机，观点新媒体查阅资料得知，截至2024年9月，顺丰速运持有的货机数量达到99架；京东物流持有26架；中国邮政持有40架，还复用了海航航空旗下的飞机。

但菜鸟本身的优势集中在陆运网络，并未涉足自营货运机队，因此，与国货航进行合作，签订包机协议，在一定程度上得以缩小与上述同行业玩家的机运差距。

东航物流在前

就在菜鸟供应链不断强化与国货航商业联系的同时，另一位大客户却在此期间神秘注销，2021年至2022年，本排在苹果之后的前五大客户之一深圳安达顺国际物流有限公司却于2023年11月无故注销。

据悉，深圳安达顺是一家国际货运代理企业，2021-2022年期间，深圳安达顺为国货航提供的销售收入超过16.2亿元，因此，深圳安达顺2023年发布注销备案公告一事间接造成国货航年内业绩的负面影响。

另一方面，深圳安达顺此前的总经理兼执行董事杨振宇，还是国货航曾经参股的企业“华力环球“分支机构的负责人，而华力环球自2013年起即显示处于清算状态，并在2019年正式注销。

多重关联下，深交所曾要求国货航说明和国航股份及其控股范围内航空公司之间是否存在相互承担成本费用或利益输送的情形，但据国货航表示，该公司与国航股份之间存在较大金额的关联采购，主要系基于客机不可分割的物理属性前提，双方为了聚焦主业、发挥各自在自身领域的规模效应，以及解决双方同业竞争问题而进行专项安排。

问询函中，深交所还问及国货航近年的主要财务数据波动的原因。

业绩差异首先发生在2019年到2020年之间，2019年国货航的营业收入122.65亿元，归母净利润仅4.72亿元；而2020年营业收入达到182.51亿元，同比增长48.8%，归母净利润则达到32.89亿元；国货航2021年营业收入同比增长33.17%，达到243.05亿元，归母净利润进一步同比增32.01%，为43.42亿元。2022-2023年，国货航实现营业收入分别为230.76亿元、149.19亿元；对应实现归属净利润分别为31.08亿元、11.53亿元，有所波动。

回到2024年上半年，国货航实现营业收入89.69亿元，同比增长48.15%；对应实现归属净利润6.66亿元，同比增长40.8%。此外，2024年前三季度，国货航营收、净利分别同比增长44.81%、71.07%。

对于2024年前三季度公司经营业绩大幅提升的原因，国货航表示，主要系随着航空货运行业逐步恢复常态化运行以及全球供应链体系的逐步稳定，叠加跨境电商对航空货运的旺盛需求，航空货运运价及货邮周转量亦开始从2023年初的行业低点逐步回升。

业绩上的起伏不免引发市场猜测对比，2021年上市的东航物流成为国货航的主要对比企业之一。

对比来看，国货航本次发行价格为2.30元/股，公开发行后公司总股本为120.11亿股(超额配售选择权行使前)，若超额配售选择权全额行使，则发行后公司总股本为122.09亿股。若按此计算，超额配售选择权行使前，国货航的总市值可能为276.25亿元。若超额配售选择权全额行使，国货航的总市值为280.8亿元。

从业绩来看，东航物流2023年归母净利润为24.88亿元，2024年前三季度归母净利润为20.67亿元，均高于国货航；两者差异还体现在市值数据上，截止观点新媒体发稿，东航物流的总市值仅为267.2亿元。

业务方面，据国货航招股书显示，行业内主要生产指标包括货邮运输量、货邮周转量。2021-2023年及2024年1-6月，国货航的货邮运输量占行业总运输量的比例分别为17.64%、16.31%、14.3%、17.32%。

对比东航物流同期数据，2021-2023年及2024年1-6月，东航物流的货邮运输量占行业总运输量的比例分别为19.86%、18.81%、19.65%、18.37%，目前均高于国货航。