产经观察：道生天合，夫妻计财高手，压线冲刺IPO

中国产经观察消息：近日上交所官网显示，道生天合材料科技（上海）股份有限公司（以下简称“道生天合”）已更新提交相关财务资料。

据了解，道生天合是一家致力于新材料的研发、生产和销售的国家级高新技术企业。公司主板IPO于2023年6月20日获得受理，当年7月17日进入问询阶段。

夫妻“清仓式”分红，压线冲刺IPO

道生天合在 2020 - 2022 年间的现金分红情况颇受市场关注。数据显示，2020 年公司实现净利润 13873.66 万元，现金分红金额达到了 8000 万元，占当年利润的比例约为 57.67%；2021 年净利润为 8468.46 万元，现金分红金额同样为 8000 万元，占当年利润比例高达 94.47%；2022 年净利润 10783 万元，现金分红 9000 万元，占比 83.46%。这三年累计现金分红达 2.5 亿元，几乎占到公司近三年净利润的 75%。

值得注意的是，在此期间公司经营活动现金流量净额却是持续为负的状态，2020 年为 - 34500 万元、2021 年为 - 35500 万元、2022 年为 - 3773.23 万元。也就是说，公司在自身经营现金流为负，资金相对紧张的情况下，依旧进行了高额的现金分红。

新规出台后的2023年度确实没有分红，三年累积分红擦边降到新规要求的50%之下，可谓压线上市的计财高手。

按照中国证监会发布的《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》，严密关注拟上市企业是否存在上市前 “清仓式” 分红等负面清单情形。道生天合这样的分红操作是否依法合规也引发了诸多讨论，毕竟在现金流紧张的局势下，如此大额的分红行为，难免让外界质疑公司对于后续发展资金的考量，甚至有人怀疑实控人季刚、张婷夫妇是否存在涉嫌掏空上市公司的情况，毕竟他们通过直接或间接方式合计控制公司 60.47% 的股份，分红款中相当大一部分落入了二人囊中。

企业长期失血，资产负债率高

从经营现金流来看，道生天合近年来的表现着实不容乐观。报告期内（2021 年至 2024 年上半年），公司经营活动产生的现金流量净额分别为 - 34489.41 万元、-35497.57 万元、-3773.23 万元和 - 6273.30 万元，累计净流出达到了 8 亿元左右，特别是 2021 年和 2022 年，每年都有 3.4 亿元以上的现金净流出，长期处于失血状态，这意味着公司经营活动所创造的现金流入远远无法覆盖现金支出，盈利并没有有效地转化为实实在在的现金流，对公司的资金储备以及运营的顺畅性都带来了不小的挑战。

同时，资产负债率方面，道生天合也面临着较大的压力。报告期内，公司负债总额分别为 17.37 亿元、21.85 亿元、18.47 亿元和 14.30 亿元，资产负债率分别为 68.13%、58.13%、52.52%、45.39%，均远远高于行业平均水平。与之对比的是同行可比公司的资产负债率均值，在相应期间分别为 37.9%、45.39%、41.08% 等。较高的资产负债率表明公司的债务负担较重，偿债风险相对较大，在运营过程中需要承担更多的财务成本，并且在面临市场波动或者经营困境时，可能会因为债务压力而陷入更为艰难的处境，对公司的整体运营以及未来的偿债能力都是极为严峻的考验。

低价销售策略，未来盈利堪忧

道生天合在销售策略及盈利能力方面的表现，颇受市场关注与质疑。报告期各期（2021 年至 2024 年上半年），其主营业务毛利率分别为 8.17%、10.77%、12.36%、13.06%，销售净利率更是低至 2.69%、3.14%、4.74% 和 4.44%，毛利率有微增，但是这样的水平与同行业平均相比，明显处于低位，远低于市场预期。

从市场观点来看，存在对其采用降低售价策略来增强竞争力的质疑。毕竟在市场竞争中，若想抢占份额，价格手段往往是较为直接的方式。而道生天合如果确实采取了这样的策略，那后续可能会面临一些棘手的问题。一方面，持续降低售价，会使得产品的利润空间被进一步压缩，原本就不高的毛利率和净利率可能会面临更大的下行压力。比如，若上游供应商提高原材料售价、下游客户又严控成本，或者竞争对手继续通过降价等方式争夺市场，而道生天合未能及时与客户协商确认价格调整事项，那其产品毛利率必然会下降，进而影响整体的盈利能力，经营业绩也会随之产生波动。

另一方面，这种靠低价竞争的销售策略若长期持续，容易陷入恶性循环。客户可能会习惯于低价采购产品，后续一旦想要提价，便可能面临客户流失的风险，而且在行业内也容易引发价格战，破坏整个市场的健康生态，对公司长期盈利能力的损害不容小觑。

对于未来是否有调整该策略的计划，目前尚未有明确的消息传出。不过从公司长远发展角度出发，或许需要重新审视现有的销售策略，探索如何在保障市场份额的同时，提升产品附加值，优化产品结构，进而增强盈利能力，以更稳健的姿态应对市场的风云变幻。

募资项目市场及不明朗，项目合理性存疑

道生天合的新能源胶粘剂等核心产品在主营业务收入中的占比情况，反映出其在市场竞争中面临着诸多挑战。2020 年 - 2022 年，新能源汽车及工业胶粘剂的主营业务收入占比分别为 0.08%、0.70%、1.71%，尽管产量和收入呈现逐年上升的趋势，像 2021 年 - 2023 年，该产品中以环氧树脂为基本成分的粘合剂收入分别为 140.43 万元、654.94 万元、1307.27 万元，产量分别为 56.74 吨、185.22 吨、383.63 吨，但整体占主营业务收入的比例依旧较低，市场份额也处于相对劣势地位。

当前，该公司面临着来自技术、产能、品牌等多方面的挑战。在技术层面，胶粘剂行业技术迭代较快，若不能持续投入研发，保持技术先进性，产品很容易在市场中失去竞争力；产能方面，虽然产量在逐年提升，但对比行业内其他企业，可能还存在一定差距，且之前的产能利用率也并不理想，如 2020 年 - 2022 年产能分别为 350 吨、2334 吨和 9200 吨，产能利用率分别为 18.97%、40.46%、29.65%；品牌建设上，在众多竞争对手中，道生天合的品牌影响力还有待进一步加强，才能更好地获得客户信赖，拓展市场。

同时，由于近期国际形势变化，贸易摩擦、地缘政治紧张等因素，新能源汽车市场需求增长有放缓的迹象，这对于道生天合来说更是雪上加霜。在此背景下，其本次募资项目 “年产 5.6 万吨新能源及动力电池用等高端胶粘剂、高性能复合材料树脂系统项目”，计划建设期为 12 个月，从 T+2 年开始进入投产年，到 T+6 年达产，这一规划也受到了外界的质疑，被认为可能存在不合理性。毕竟市场大环境的不确定性增加，未来产品的销路、市场需求能否支撑起新增的产能，都是未知数。

编辑：王宇