水泥大王涉足多肽江湖：业务扩张还是冒险一搏？

21世纪经济报道 见习记者李佳英 广州报道

又一跨界收购案。近期，水泥行业龙头四川双马收购多肽原料药企业深圳健元医药科技有限公司（以下简称“深圳健元”）92.1745%的股权。此前，多肽仿制药制剂龙头双成药业宣布并购宁波奥拉半导体股份有限公司（以下简称“奥拉股份”）。

看似，跨界并购已经成为行业龙头的“热门单品”。一位业内人士告诉21世纪经济报道记者：“这个挺有意思，大家都是追热点。传统行业追医药，医药追半导体。”

CIC灼识咨询创始合伙人侯绪超对21世纪经济报道表示，随着《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》出台，跨界并购已迎来窗口期。结合目前市场多肽产能需求庞大，当前正是企业跨界切入生物医药行业与GLP-1赛道的好时机。

然而，企业能否收到好标的，能否投后走稳走好，仍是复杂命题。并购专业咨询机构普利康途合伙人、“并购的逻辑”研究员罗辑告诉21世纪经济报道记者，企业在进行跨界并购时仍需警惕风险，避免将跨界并购变成没有产业、商业和治理逻辑的纯粹的“纾困并购”。选择并购标的时，需进行充分评估，确保战略，业务、财务和治理上的协同性。

水泥龙头押注多肽

根据公告，深圳健元成立于2009年，建有一个研发中心和两大生产基地，化学合成多肽总产能现已达数吨级规模。多肽类原料药产品主要包括司美格鲁肽、替尔泊肽、利拉鲁肽等20多个品种，其中司美格鲁肽、替尔泊肽等5个品种已完成美国FDA DMF备案。

四川双马跨界选择的切入点为多肽原料药，或与该赛道热度居高不下有关。根据Frost&Sullivan预测，全球多肽类药物市场规模已由2018年的607亿美元增长至2023年的895亿美元，并有望增长到2028年的1890亿美元。

在GLP-1类药物热潮下，除了传统意义上的从业者诺泰生物、双成药业等，越来越多的综合性制药企业如正大天晴、信立泰等也纷纷进入多肽行业。参与者众，但产能仍有短缺。

大连阿拉宁生物技术有限公司总经理向双春告诉21世纪经济报道记者，国内外主要多肽CDMO公司接到GLP-1原料药或者新药API的订单数增幅较多。CDMO公司接到的项目以仿制药和新药为主，已经上市的司美格鲁肽和替尔泊肽的原研企业则是在欧洲、美国和东亚地区扩大产能，但还是不能满足市场需求。

侯绪超进一步指出，当前产能短缺已成为行业痛点，诺和诺德与礼来的业绩增长亦受制于原料药供应瓶颈。目前正是企业跨界加入GLP-1赛道的好时机。

在庞大市场需求催化下，礼来与诺和诺德更是下场“保生产”“稳供应”。2024年5月，礼来宣布追加在美国印第安纳州黎巴嫩的生产基地投资，总投资从37亿美元增至90亿美元，以提高替尔泊肽活性药物成分的能力。

在2024年5月21日举行的全球媒体发布会上，诺和诺德则透露：“在供应端方面，我们正在积极扩张业务，并计划建设新型厂房和升级生产设施，以满足市场需求和患者需求，实现产能升级的良性循环。”

企业在扩产、再扩产的进程中冲锋。在此背景下，深圳健元的多肽产能便显得“待价可估”。侯绪超表示，深圳健元具备较高的议价能力，而且随着未来更多多肽药物的研发成功，原料药产能需求将进一步攀升，有望带来新增长机遇。

四川双马亦在公告中表示，将推动深圳健元医药业务的深入发展，继续投建新产线，专注于创新多肽原料药及美容多肽复配等研发。

对于深圳健元而言，交易推动力或许是资金。根据四川双马披露的公告，深圳健元合并口径2023年度及2024年上半年经营活动产生的现金流量净额为8879.39万元和6704.37万元（未经审计）。对比同行，这一数值仍较低。诺泰生物在2024年第三季度报中披露，其2024年初至第三季度末，经营活动产生的现金流量净额为2.67亿元。

卖身四川双马，可以为深圳健元提供资金支持，以发挥技术优势、开拓市场、释放产能。

后续消化整合难点何在？

跨界并非易事，如何消化是一个摆在四川双马面前的难题。

有观点指出，四川双马由传统水泥业务，跨界进入多肽领域，难点是缺乏相关经验和能力。业内人士更是直言，四川双马“给钱就行，别管太多”。

外界亦对四川双马的多肽原料药业务与其原有业务之间的产业协同性表示担忧。公告显示，四川双马的主营业务为水泥建材与私募股权基金管理。而深圳健元却是一家多肽产品的自主研发、生产、销售与定制研发生产相结合的生物医药企业。侯绪超认为，未来可能还是更依赖深圳健元自身的研发生产质控能力。

虽然在外界看来，四川双马的私募基金管理业务、水泥建材业务和多肽原料药之间产业协同性较低，但跨界并购的成功与否关键在于后续的消化整合能力。

另有业内人士指出，借助四川双马这一平台，进一步并收购业内具有优质潜力、协同效应显著的标的，进行规模化整合与拓展，或许不失为一个好策略。

值得注意的是，司美格鲁肽化合物专利到期后，原料药供求情况可能生变。此外，随着多肽行业竞争逐渐白热化，降价压力已悄然来袭。

向双春给出了一组数据：上游原料售价的降幅较大，比如, 一些保护氨基酸的价格从2022年的每公斤2500元，下降至1500元；司美格鲁肽侧链2022年的价格大致为每公斤20万元，目前2.3万元都容易买到。无论是纯化学法还是生物法生产的司美格鲁肽原料药价格降幅巨大，在两年前是每公斤1200万元，目前已降至50万元至60万元。

业内人士直言，很多企业面临量增利润下降的局面，研发和质控压力亦增加。向双春向21世纪经济报道记者透露，原物料的质量指标要求大幅提高，比如保护氨基酸的手性杂质，通常低于0.2%就可以满足生产要求，但现在基本上都要达到小于0.1%，这对上游企业造成了较大的成本压力。

种种市场环境变化，或亦为四川双马带来投后管理压力。此外，四川双马在“快马加鞭”入场之余，也需要适应生物医药产业的强监管环境。

在多肽行情被看好之际，另一家多肽企业双成药业，连年亏损并选择换“芯”。对此，双成药业表示，由于国家对医药行业的监管力度不断加强，相继推行的药品审批、质量监管、药品招标、公立医院改革、医保控费、两票制、药品集中带量采购等系列政策措施，促使多肽市场受到冲击。

从生物医药行业逐渐“抽身”的双成药业还表示，在并购奥拉股份的交易完成后，将发展重心转移到半导体行业中的模拟芯片及数模混合芯片的研发、设计和销售业务，并在未来择机剥离医药类相关资产。

在表示履行管理责任之余，四川双马亦袒露其中风险：“管理成效可能面临不确定性，我们将积极采取风险控制措施，加强内部沟通与协调，确保决策的科学性和执行的有效性，以期达到预期的并购成效和长期价值创造。”

如何做好跨界并购？

随着跨界并购窗口期打开，市场近期出现多笔跨界并购交易。

罗辑提醒称，特别对于在细分行业已做到领先的企业而言，为了寻求第二增长曲线，跨界并购成为了一种战略选择。然而，这并不意味着所有企业都具备跨界并购的能力，企业家的管理能力和人才等企业资源情况是决定跨界并购能否成功的关键因素。已经完成的跨界并购交易，其后续能否持续运营良好更是取决于多种因素，包括企业家能力、赋能和协同资源、市场环境等。

罗辑进一步指出，随着跨界并购窗口期的打开，市场上出现了繁忙的景象。然而，客观来看，大部分忙碌可能并无实际成效。因为市场的机会并非突然出现就能抓住，而是需要长期的准备和筹划。只有那些已经规划好并购发展，一直在市场搜寻标的的企业，甚至手头早准备好了标的，才更有可能抓住当前机会。

“盲目跨界并购或假借并购进行套利，以及高估值、高商誉、高业绩承诺的三高收购，都是高风险行为，得不到监管的支持。因此，尽管市场看似热闹，但仍需保持理性，遵循基本的商业逻辑才能有成功交易的机会，否则就是撞大运。”罗辑表示。

罗辑强调，诚然，跨界并购为传统行业提供了难得转型机遇，使其能够摆脱原有局限。但从微观交易的角度来看，跨界并购可能能为某个企业带来改变的可能性，规模大的跨界并购也许能改变市场竞争格局，而一宗并购很难改变整个行业发展趋势，而是顺应趋势。

在商业逻辑上，跨界并购需考虑业务和财务两方面因素。“业务上，需关注技术、原材料、客户等方面的协同性。若缺乏协同性，则难以实现1+1>2的效果，甚至1+1=2都算好的，还可能导致负面结果。财务上，则需考虑并购能否带来营收和净利润的增长，即使不能，也至少应提升流动性。”罗辑进一步指出。