专访野村日本首席市场经济学家冈崎康平：日元套利交易逆转，工资和物价上升的循环正在增强

21世纪经济报道记者胡慧茵 广州报道

在美联储货币政策转向前，日元兑美元汇率急剧走高。

9月13日，日元兑美元汇率一度升至1美元兑140.6日元，刷新了年初以来的最高纪录。此前，由于今年日元曾上演“过山车”行情，关于日元是否会失去避险资产地位的话题一度引发讨论。近日，野村日本首席市场经济学家冈崎康平在接受21世纪经济报道记者采访时表示，没有证据显示日元会失去避险货币的地位，目前日元套利交易似乎已经出现了逆转。

在日元走强的背后，日本央行加息的预期开始升温。近日，日本央行理事中川顺子暗示加息仍在考虑范围内，还表示自7月31日加息以来的经济数据显示经济形势与日央行的展望一致。

数据显示，日本的实际工资已连续两个月同比增长，消费者支出保持回升态势，此外，4月至6月的企业投资高于预期。这些积极的数据表明，日本经济正在逐步走出通缩阴影，显示出更为健康的增长势头。

谈及日本经济的走向，冈崎康平表示，从8月上半月的数据来看，消费正在实现良性增长。8月经济的调查也表明日本经济发展势头转好。2024年下半年，日本经济将得到国内需求复苏的支撑。出口方面，他认为，基于对美国经济能够避免衰退的判断，日本的出口暂时会保持逐步增长。

当前日本制造业也出现明显的变化，即将生产布局同全球生产网络整合，对外投资持续扩张。有数据显示，日本制造业的海外生产比率从1992年的约 6%上升到 2021年的25.8%。谈及日本企业“出海”的动向，冈崎康平表示，日本正面临人口减少和劳动力短缺的问题，所以增加海外生产基地可以被视为从其他国家“进口”劳动力，考虑到日本面临的人口减少挑战以及大量海外工厂的存在，全球化对日本来说比以往任何时候都更加重要。

《21世纪》：在国际金融市场大幅震荡后，日元走强，日元套利交易是否将继续反转？你预计日元未来走势如何？日元作为避险货币的属性是否会发生变化？

冈崎康平：尽管很难根据美国商品期货交易委员会（CFTC）流量数据来衡量套利交易的真实规模，但投机交易员的套利交易似乎已出现了逆转。我们预计美联储将在9月、11月和12月分别将联邦基金利率下调25个基点，美国经济能够避免陷入衰退，假设没有出现意外，短期内，市场对美联储可能加快降息的担忧以及对全球经济势头的其他担忧可能导致美元兑日元汇率下跌。

我们认为没有明确的理由显示日元会失去避险货币的地位。与许多其他国家形成鲜明对比，日本似乎即将恢复其经济活力，通胀率仍朝着2%的目标前进，目前国内政治稳定。当然，我们需要留意这些因素的任何变化，但目前我们没有过多的担忧。

《21世纪》：日本央行希望通过推高工资和通胀，将短期通胀转变为长期通胀。到目前为止，许多公司已经成功提高工资，并实现了33年来最大的工资增长。日本经济能否实现工资和物价之间的“良性循环”？

冈崎康平：我们不能肯定地表明已经实现了这种良性循环，因为现实是这些条件在不断变化。从这个意义上讲，我们观察到日本工资和物价之间的良性循环正在逐渐加强。自2023年“春斗”工资谈判以来，工资一直在上涨，尤其是年轻一代在换工作方面表现得更加积极，即我们可以期待劳动力流动带来更高的生产率。

自2022年以来，日本企业服务价格攀升。然而，如果全球经济出现重大的金融冲击，工资和物价之间的“良性循环”可能会暂时停止。由于日本工资上涨是由劳动人口结构性下降所驱动，而且预计这种趋势还将持续数十年，因此我们应该将实现“良性循环”视为新常态。

《21世纪》：日本第二季度内需复苏带动当季经济增长，在连续四个季度负增长转为正增长之后，日本目前却出现“消费降级”的现象。你如何看待日本目前的内需表现？外需对日本经济增长的贡献为负，你如何预期日本出口未来表现？

冈崎康平：从2023年开始，日本的内需表现不佳，主要原因是通货膨胀高企。显然，私人消费逐渐下降，随之而来的是资本支出没有呈上升趋势（按实际值计算）。从2024年第二季度到第三季度，对日本来说是一个过渡期。2024年的“春斗”结果已经开始反映在大约5月至6月的实际工资支付中，通货膨胀的成本推动成分已经减弱，此外，所得税减免从6月开始发挥作用，今年的夏季奖金应该比我们之前预期的要多。事实上，从8月上半月的名义消费数据来看，我们看到消费正在实现良性增长。8月经济的调查也表明日本经济发展势头转好。2024年下半年，日本经济将得到国内需求复苏（或增长）的支撑。

令人担忧的是出口。基于我们对美国经济能够避免衰退的判断，我们认为日本出口暂时会保持逐步增长。话虽如此，如果美国经济停滞程度超过我们的预期甚至陷入衰退，这很可能会拖累日本经济。同时，中国经济的势头对日本出口也非常重要。从这个意义上说，我们也在关注中国经济的走势。

《21世纪》：美联储预计9月降息，日本央行会进一步加息吗？日本央行应如何进行宏观调控和货币政策协调？

冈崎康平：我们预计日本央行将在2024年12月再次加息，因为野村预计美联储将降息三次，分别在2024年9月、11月和12月。这不是一条容易的路，如果美国降息伴随着对经济减速加剧的明显担忧，美联储降息幅度可能会超过我们目前的预期，或者这些降息可能引发更大的日元升值压力。在这些情况下，日本央行可能会推迟加息的时机。

我们认为未来日本经济将受到国内需求的支撑，如果美国（以及其他相关经济体）经济放缓程度温和，我们相信日本央行可以维持加息的立场。换言之，美联储降息本身，并不会使日本央行未来加息的可能性排除，但如果美联储是出于美国和全球经济的明显担忧降息，日本央行可能会更加谨慎地考虑何时加息。

在宏观调控方面，与日本政府的政策协调应保持良好状态。目前，我们尚不清楚谁将成为下一任首相，但在候选人中，大多数人对日本央行的政策偏好非常相似。

《21世纪》：日本央行新任行长植田和男上任时，人们对他改变前任政策的期望很高。你对此怎么看？

冈崎康平：植田行长最终放弃超宽松货币政策和收益率曲线控制政策（YCC）这一极其复杂的政策框架。政策过渡的难度极高，但行长成功做到了。我个人认为这是他出色的表现。

《21世纪》：今年上半年，日本的经常项目盈余超过19万亿日元，创下历史新高。然而，贸易余额仍然处于赤字状态，并且越来越多的日本公司将生产基地迁往海外，从制造业转向投资活动。你认为这反映了日本经济结构的哪些变化？日本能否顺利实现这一经济结构的转型？

冈崎康平：在当前全球经济的地缘政治紧张局势和日本所处的国际地位之下，一个关键点是，日本目前正面临人口减少和劳动力短缺的问题。在这种背景下，增加海外生产基地不一定会对经济不利，可以将其视为从其他国家“进口”劳动力，并通过海外的产能获得利润。因此，这在一个人口减少严重的国家中，可以被视为一种追求增长的自然策略。从这个角度来看，这种做法是值得肯定的。

我们还需要相应地调整经济结构，并密切关注我们在海外设有工厂或办公室的国家的状况，包括法律限制和贸易规定。由于贸易战等因素，全球化在一定程度上似乎正在逆转。但考虑到日本面临的人口减少挑战以及大量海外工厂的存在，全球化对日本来说比以往任何时候都更加重要。