月子中心“爱马仕” 可能是市场对圣贝拉最大的误解

受疫情冲击、生育率下滑、消费降级等影响，高端月子中心生意越发不好做。

月子中心“第一股” 爱帝宫(0286.HK) 已连续亏损2年。去年亏损达1.8亿港元。今年1月23日，爱帝宫股价跌落0.1港元/股后持续走低，已沦为“仙股”。

为挽救股价继续下跌的颓势，爱帝宫拟“40并1”合并股份，但起色不大。截至7月4日收盘，爱帝宫报0.042港元/股。

月子中心“第一股”尚未走出仙股困局，下一个月子中心“爱马仕”已准备入场。

6月25日，圣贝拉(SAINT BELLA)向港交所提交招股书，拟主板挂牌上市，联席保荐人为瑞银集团、中信证券。

之所以被形容为月子中心“爱马仕”，在于圣贝拉超高端的定价。有媒体测算过，一名产妇如果在内地圣贝拉坐一次为期28天的月子，最少需要花费16.88万元，相当于花掉一个爱马仕铂金包的钱。

然而，这个瞄准高净值客户的月子中心，净利润却比想象中要低得多，算下来仅在3%左右。2021年至2023年，圣贝拉实现营业收入分别为2.59亿元、4.72亿元、5.6亿元；经调整年度盈利为2987万元、4463万元及2077万元。

虽然大家日子不好过，但圣贝拉每一轮融资背后都有明星资本加持。据招股书披露，A轮有高榕资本，B轮有新鸿基，C轮有腾讯、国寿、太古和神骐资本（原58产业基金），加总起来融资额超3亿元。

有行业内人士分析称，圣贝拉此番寻求上市或许是背后资本急着退出。假设机构投资人的对赌条款之一为公司在2025至2026年期间完成上市，届时若无法上市，大股东将要自掏腰包进行本息回购。因此，近期港股许多公司即便“流血”也要上市。

除开资本因素影响，“爱马仕”圣贝拉与“第一股”爱帝宫，在月子中心这件事情上面，有无本质的不同？

从财务数据上看，圣贝拉与爱帝宫收入量级相近，2023年分别实现5.5亿港元和5.6亿元人民币营收。但在开店数量上，圣贝拉比爱帝宫多一倍。截至2023年末，圣贝拉在国内共有40家直营门店、覆盖18座城市；而爱帝宫有16家直营门店、覆盖8个城市。

值得一提的是，在高端月子中心竞争中，大多采取的策略都是向当地高档酒店租赁的方式运营月子中心。但任何城市高档酒店的供应量都是有限的，因此若对手先一步与酒店建立合作，将会限制后来者的扩张能力。

这也是为何，圣贝拉前几轮融资里有不少高端地产公司，如太古、新鸿基等。此外，圣贝拉还通过入股杭州知名妇产医院运营商杭州华美，来造就其在服务专业性上的门槛。

但这还不是圣贝拉最大的赢面，其更大的优势体现在毛利率上。2023年，圣贝拉毛利率达36.5%，比爱帝宫高出近15个百分点。

单从月子中心运营层面上看，无论再怎么宣称“轻资产”运营，都避不开租赁和获客这两个比较“重”的成本。但在同等营收规模上，圣贝拉在销售及分销开支、行政开支上却比爱帝宫要少。原因是，圣贝拉正在借由售卖女性健康功能性食品和低成本拓展家庭护理服务，让自己变得更加轻盈。

2021年10月，圣贝拉斥资3000万元，收购拥有20多年历史的中国女性健康食品领军企业广禾堂。收购后，圣贝拉立刻对广禾堂业务重心做出调整，出售了向月子中心供应餐饮的业务，转向研发女性健康功能性食品，例如产后哺乳汤礼包等，并打通了电商渠道，将业务从线下向线上转移。

据招股书数据，圣贝拉女性健康功能性食品板块业务，毛利率高达63.3%，比月子中心相关业务高出一倍。鉴于2023年食品板块业务占比仅有8.4%，目前该板块对圣贝拉整体毛利率拉动作用还较小，仅为2个百分点。

除此之外，圣贝拉还有第三块业务——家庭护理。圣贝拉在2018年成立品牌予家，顺势推出了家庭护理服务。

目前在家庭护理业务上，其毛利率与月子中心相当，为34.1%。但其在后续的发展上，具有先天的成本优势。一是家庭护理不涉及酒店租赁的费用，二是家庭护理作为产后护理的延续，其获客成本极低，圣贝拉在招股书中也提到，家庭护理服务的大部分客户来自产后护理客户。

而这个边际效应递减的优势在财务数据中已有所体现。2021年至2023年，家庭护理业务的成本/收入分别为14.69%、15.19%、9.96%。

值得一提的是，为做好客户管理工作，圣贝拉在IT基础设施上面也下了功夫。聘用38名全职IT人员，自主研发CRM（客户管理系统）平台，打通从月子中心到家庭护理全生命周期。这让其比爱帝宫在成本开支上，多出一项研发费用，去年圣贝拉的研发费用为914万元。

而CRM平台也将不仅仅是为家庭护理而准备的。毕竟“坐月子”需求始终有限，加之生育率下行的变化，圣贝拉还计划将家庭护理业务延伸至养老板块，将高净值客户全生命周期里的护理需求都挖掘出来。

2023年6月，圣贝拉与日本领先养老服务公司木下集团订立战略合作协议。在更早之前，2021年，北京国寿养老产业投资基金在C轮融资时入股，便已为此埋下伏笔。

其实，这在圣贝拉招股书里第一句话，便可窥探其野心远不止“坐月子”这短短28天——“我们是按收入计算的中国最大综合家庭护理品牌集团，也是亚洲领先的综合家庭护理品牌集团，专注提供品质服务和产品，以满足追求生活品质的年轻一代日益增长但未被满足的家庭护理需求”。

圣贝拉真正想要建立的是一个从生到死的家庭护理帝国。