睿远均衡价值三年持有混合基金披露2023年年报

3月27日，由赵枫管理的睿远均衡价值三年持有混合基金披露2023年年度报告，报告表示，如果需求相对稳定而供给以更快的速度调整，未来一些龙头企业的盈利增速可能会明显快于收入增速，使得当前估值水平的隐含回报具备较好的吸引力。行业的竞争格局、供求关系和公司的竞争优势是获取投资回报来源最重要的几个方面。

报告还指出，过去一年，中国经济和资本市场并未呈现出大家期望的疫情后的恢复性增长，全年看，上证综指小幅下跌3.7%，而偏向成长风格的创业板指则下跌19.4%;香港市场也延续了下跌的走势，全年恒生指数下跌13.8%，恒生科技指数下跌8.8%。资本市场的疲弱一方面是受宏观经济预期的影响，另一方面也呈现明显的结构特征，主要原因是伴随宏观经济增长和企业盈利增长放缓，高估值公司面临较大的估值调整压力;投资者风险偏好下降，资金流向低估值高分红的投资标的。

2023年,中国GDP增长实现了5.2%的增长，其中,社会消费品零售总额同比增长7.2%;固定资产投资完成额增长3%，其中,基建投资实现了8%以上的增长，但房地产开发投资完成额同比下跌了近10%。房地产行业的持续大幅调整，对其产业链的影响较大，房价的下跌也使得居民财富收缩，在一定程度上影响消费;出口金额累计同比增长了0.6%，在变化的国际大环境下，出口总额仍能够在较高的水平上保持稳定实属不易，也反映了中国产业在全球竞争力的提升。

过去两年跟随指数的回调，组合中有些个股也出现了不小的回撤，当经济增长放缓导致经营环境发生改变时，出现了估值下跌和盈利不达预期的情况。在投资决策中，对基础回报、基础概率和安全边际考虑还需加强。从绝对收益的目标出发，投资标的的选择应该更加注重风险的回避，因此对估值、盈利的稳定性和足够的预期回报存在较高的要求。同时，在投资决策过程中尽量减少垃圾信息和短期因素的干扰，着眼长期、增加慢思考，保持客观和理性，做大概率事件决策。

该基金年报表示，观察过去两年的经济和市场变化，投资和消费的收缩，反映了企业主体和居民对经济增长前景不明而表现出来的不安和信心不足，地产价格的下跌也对居民财富造成伤害进而影响消费需求。诚然，中国经济面临一些长短期的增长压力，短期压力主要体现在经济结构调整带来的房地产行业和地方债务等领域的变化，长期压力则为相关人口和产业升级等挑战。

中国商品房销售面积快速从2020年的超过17亿平米回落到2023年的11亿平米，2024年初销售数据依然不乐观。如此巨大的跌幅伴随着大幅负增长的地产新开工面积，也意味着中国地产市场正在经历快速的出清，从供求变化上看，我们也许已经走过最坏的时期。地方债务问题的初步解决则显得平稳很多，短期并未对市场和经济带来明显的冲击。预期的变化很容易放大乐观或悲观的情绪，长期问题短期化也容易引发过度反应，跟其他国家经历的简单对比更是容易为大众所理解和接受，因此需要理性、客观和动态地去分析看待经济和市场中存在的问题和面临的挑战。

落实到行业和公司，行业的竞争格局、供求关系和公司的竞争优势是获取投资回报来源最重要的几个方面。

过去一年新能源行业供求关系的急剧恶化使得“内卷”带来的产能供给过剩成为市场的关注点。内卷本质上是一种成本竞争，反映了一方面在产权保护和尊重上可能有所缺失，另一方面企业缺乏创新和差异化，导致成本成为中国企业最主要的竞争手段。成本很大程度上是由规模来决定的，因此，我们会看到有些企业几乎是不顾一切地通过扩张规模来获取成本上的竞争优势，以期能够在残酷的竞争中生存下来，由此不可避免地在大多数行业出现明显的供给非理性扩张的情况。除了企业自身的扩张冲动，地方政府的行为也是产能快速增长一个重要推动力。现有体制中，相当多的资源集中在地方政府手中，过往地方政府的考核是一种类锦标赛的机制，在业绩考核的压力下，地方政府不仅自身有很大的投资冲动，也会通过招商引资和各种补贴政策推动企业加大投资，尤其在资产较重和GDP贡献较大的行业，地方政府的推动作用更加明显。

但是，这种情况在过去两年发生了较大的变化。基于对未来经济的谨慎预期，相当多的企业大幅调整未来的投资计划;出于竞争压力，过去两年退出的中小企业和老旧产能也在增加。同时，地方政府受制于财政压力，对企业投资的支持能力也大幅下降，间接提高企业投资成本，抑制企业投资冲动。由于产能形成需要一定周期，我们可以预期在未来几年很多行业的供给增长会明显放缓甚至有所收缩。

从需求角度看，伴随经济增长和可支配收入增速的下降，需求增速放缓是无法回避的问题，投资者也很容易由此得出比较悲观的结论。当一国产业无法升级到更高的级别时，现有产业将面临全球其他同等收入水平的国家的竞争，因此，劳动力收入无法持续上升，导致人均收入趋于见顶。中国当前正处于产业结构的调整过程中，传统产业竞争力下降和产业升级同时发生。在这个过程中，劳动力匹配会出现结构性失衡，收入差距拉大，总体收入水平增长放缓。但是，跟步入中等收入陷阱国家不同的是，中国产业仍在升级过程中，这点从出口结构的变化可以清晰地看到，这也意味着劳动力收入及其消费能力仍在提升。即使考虑到长期的人口下降趋势，私人消费在总量上仍可能在相当长一段时间保持稳定。结合对供给和需求的思考，市场现在对供给过剩和需求收缩两方面的预期可能会过于悲观，如果需求相对稳定而供给以更快的速度调整，未来一些龙头企业的盈利增速可能会明显快于收入增速，使得当前估值水平的隐含回报具备较好的吸引力。

报告表示，除了总量上，结构变化也需要重新审视。过去两年投资者都看到了消费降级带来的投资机会，而事物另一面的公司在收入和盈利承压的数据下被抛弃，估值跌到极低的水平。但是，劳动力匹配失衡不仅催生了消费降级需求的爆发，同时也创造了大量受益产业升级的人群，这些被抛弃的公司的盈利大概率不会持续负增长，可能蕴藏着较好的投资机会。