拥抱曙光，东阳光药（01558.HK）全面反转！

来源：雪球App，作者： 港股投研所，（https://xueqiu.com/5028847775/237609808）

“群体只会干两种事——锦上添花或落井下石。”

这两年的港股市场，让广大投资者见证了诸多奇迹，以机构为主的所谓成熟市场也不过尔尔。所以出现了一大片脚踝斩的好公司，市净率跌到0.1倍也不在少数。“提款机”的称号不是白来的，很多情绪也容易在港股被放大。再怎么倔强的理性价投，也被迫失去了信仰。毕竟，“在与理性的永恒冲突中，感情从未失过手。”

好在，10月底的时候市场迎来了反转（情绪、技术、基本面皆有），诸多利好消息提振下，近一个半月以来恒生指数自低点涨了逾30%。个股方面，也不乏涨幅1倍、2倍、3倍、4倍……

东阳光药（01558.HK），一家专注于抗病毒、心血管、内分泌等疾病治疗领域的药企，高点下来累积跌幅近90%，而近期的升幅也超过1倍。除了市场情绪面的推动，公司本身还存在不小的预期差，全面反转的机会较大，后面的持续性会更具韧性。

一、业绩的反转

东阳光药（主体称：宜昌东阳光长江药业）主要有4类药物，包括：抗病毒药物（可威）、心血管药物、内分泌及代谢药物、抗感染药物等。其中“可威”是绝对的主力，其他药物占比偏低。

具体看抗病毒药物可威（儿童、青少年、成人），主要成分奥司他韦，是一款公认的治疗流感的“神药”（2017年抗流感市场占比93%）。奥司他韦是东阳光药2006年从罗氏手里买过来的，公司的颗粒制剂更拥有独家专利，加上原料药的成本优势，可威自2008年上市以后就表现出了强劲的增长态势。

2012年，可威的收入仅约920万元；2017年突破了14亿；2018年达到22亿；及2019年至巅峰59亿，彼时营收占比高达约95.4%。而2019财年，公司实现收入约62.24亿元，归母净利约19.19亿元，均是上市以来最高。

可以说，可威的销售成长路径算是一个行业奇迹，也早已成为了公司的顶梁柱。通过多年的运营，可威更是制霸了国内奥司他韦市场（2017年占奥司他韦市场份额88%）！

很自然的，可威也给公司带来了丰厚的现金流。2015至2021年，公司累积的经营现金流净额约45亿元，期间累积的归母净利也达到了约44亿元。

公司在派息方面也是慷慨，除了2021年亏损没有派息，上市以来各财年均稳定派息，且派息率普遍在40%以上，19年派息率更高达60%。

如此靓丽的业绩数据支撑下，东阳光药2015年底上市，至2020年初股价高见26.947港元，累积升幅接近6倍。

不过，可威2020年收入遭遇滑铁卢，锐减至约21亿，21年进一步下滑至约5.6亿，当年更首次录得了亏损，令人唏嘘。主要原因，是疫情期间全民戴口罩，流感病发率大幅下降，致使可威的需求锐减。据卫健委的数据，2020年的流感发病数只有2019年的三分之一，2021年继续减少，只有2020年的三分之一。

由于主力产品可威的销售滑坡，2020年东阳光药的销售人员2368名，较19年末几乎腰斩，至21年末进一步减少为1746名。悲观情绪影响下，公司股价也在21年11月初低见3.35港元，高位下来的累积跌幅约88%。

那么业绩的反转在哪里？

就是2022年上半年，公司可威的销售额再次干到了10亿元，同比增长了约17倍，弹性真的是相当可观。虽然距离19年的59亿销售额还相去甚远，但随着“口罩”影响淡化，可威的销售注定会逐步恢复，并回归龙头该有的数额（此前券商给的销售峰值预期是100亿元）。

而且，除了常规需求修复，近段时间的“囤药”也给公司注入了新的需求动能。要知道，可威乃是治疗流感的明星产品，虽然作为处方药，消费者无法随意购买，但医院渠道的补库存是大概率事件，必然会有超预期的刺激。

2022年和2023年，单看可威的业绩反转已经是确定性事件，22H1可威收入就达到了10亿，哪怕全年保守预估20亿，较21年的5.6亿收入已是2.6倍的增幅。

二、估值的反转

复盘东阳光药，其市盈率在2018年最高去到过40倍，但上市以来的平均市盈率不足10倍（16-18年约20倍）。作为一家拥有年销售额近60亿的超级明星产品的药企而言，估值可谓是非常低了。

而这里面的原因可能有三点：

第一，港股市场天然的“低估值”属性，无解；

第二，单一大药品的顾虑，毕竟可威的收入贡献曾到95%以上，过度依赖单品是存在风险的；

第三，研发在体外，作为一家医药公司，但“研发中心”其实并不属于上市公司，是属于集团内部的关联交易。

说到集团，即东阳光集团，总资产近800亿，员工超2万人，从事“电子新材料”、“生物医药”、“健康养生”三大业务，下辖主要有东阳光（600673.SH）、东阳光药（01558.HK）两家上市公司。

就集团的“生物医药”板块，东阳光药是目前集团唯一的上市平台，其他还有东阳光研（研发中心）、发酵原料药等两个模块。而这个“唯一”可能也即将被打破。

具体说一下“东阳光研”，即2015年设立的东阳光药业研究院，位于东莞松山湖，拥有1700多名硕士和博士组成的庞大研发团队，其中包括20位外籍和海归专家，以及多位高层次人才，该研究院的药物化学能力一直位列国内第一阵营。根据科睿唯安的数据，2015-2018年间，其化合物首次授权专利数量排名中国药企第一。市场观点其研发实力可以比肩港股的中国生物制药和石药集团，及可以和A股恒瑞医药竞争。

东阳光研是集团的优质核心资产，却一直游离于东阳光药这个上市公司体外，并未舍得将其注入，毕竟港股给的估值太低。有鉴于此，集团也是计划将东阳光研于A股科创板上市（主体称：广东东阳光药业/广药公司），2021年已完成了一轮约70亿元的融资。

所以东阳光药的估值反转怎么看？

集团下辖两家上市公司，A股东阳光主营电子新材料等业务，由于港股东阳光药的估值太低，2018年7月，集团就进行过一轮股权腾挪。彼时，A股东阳光以32亿元的对价获得了东阳光药50%的股权，即并表了生物医药业务。当时的操作后，A股东阳光和港股东阳光药的估值也确实都迎来过一定的提升，如东阳光药2019年的年度升幅就有84%。

可是好景不长，后面出现了若干变故，尤其是东阳光药自2020年开始受到疫情的冲击致使业绩持续大幅下滑，并影响到了A股东阳光的估值。及加上集团层面要推动东阳光研的上市进程，于是在2021年11月，集团又来了一轮股权腾挪，将东阳光手里的东阳光药的股权全部给了东阳光研，做价37亿元。

至22H1，港股东阳光药的控股股东已变成广药公司（东阳光研），其持有约51%股权。其中，广东东阳光的2.26亿是内资股；香港东阳光是广东东阳光子公司，持有的2.26亿是H股。此外，东阳光科技（A股东阳光）还剩余了部分H股。而以上都属于控制人深圳市东阳光实业发展有限公司（集团）的股权，合计占比约53.9%。

第一个层面的估值反转，就是东阳光研可能于A股科创板上市后所带来的估值提升。

这个之前在A股东阳光并表东阳光药的时候已经彰显过，而这轮的收购对价37亿元，转卖成本是相当于10港元，而目前公司股价自底部升上来后也才7.5港元左右（约65亿港元市值）。

此外，东阳光药还获得了东阳光研约10%股权，后者有资料可查的最新估值已经达到了约176亿元（保守）。

参考：2022年3月，A股东阳光发布公告，以9.1亿元收购广药公司（东阳光研）约5.0966%的股权，即估值约176亿。

第二个层面的估值反转？主要看“创新药”研发管线，带来品类扩充！

东阳光药缺乏“研发”能力，产品主要是从东阳光研“引进”。彼时于港股IPO的时候，公司就与集团签下了避免同业竞争的相关承诺，即东阳光药拥有对东阳光研相关业务、资产和权益的优先受让及选择权利。

比如：2019年11月，东阳光药公告，拟20.57亿元受让广东东阳光药业研发的焦谷氨酸荣格列净、利拉鲁肽等两项糖尿病药品在中国境内的全部权益、利益。

当前，集团层面在推进东阳光研的A股科创板上市事宜，2021年4月，集团修改了避免同业竞争承诺：

东阳光药放弃了相关优先收购选择权及未来从事境外业务的权利。而作为补偿，集团无偿赠送东阳光药约10%的东阳光研股权，并补充承诺，东阳光药未来可以优先采用0对价+销售收入分成的模式，取得东阳光研国内制剂产品的推广及商业化机会。

也就是以前需要花钱买，现在可以不用花钱买了，而采用销售收入分成的模式后，也依旧能享受来自东阳光研的“研发”成果。

真正的预期差则是，除了东阳光药现有的“糖尿病”、“丙肝”等相关新药的商业化带来新增量预期，东阳光研层面的创新管线也将进入收获期，东阳光药依赖“单一大药品”的弊端即将消除，公司的重磅产品线将有望扩大！

东阳光药只要不断有新药商业化，成长曲线会依旧“绚丽”，若再能有一两个重磅产品，估值的提升自然会水到渠成。

公开资料显示，目前东阳光研的药物研发项目超过200个，主要涵盖小分子新药、生物新药和类似物、首仿药和改良型新药等。在研的拥有自主知识产权的1类新药共有50个，包括8个大分子创新药。共有23个新药项目进入了临床阶段，目前9个品种正在开展2/3期临床。而这些药物主要聚焦在感染、肿瘤和代谢三大领域，多个项目都是具备“FIC”与“BIC”潜力。

根据东阳光研的预计，2025年将迎来全面收获期，届时会有10个项目申报生产，7个产品获批上市，而这些无疑都将是东阳光药的“新品类”。此外，集团曾声称，预计东阳光研（广药公司）2026年销售额将力争突破260亿，市值过千亿，成为世界一流的制药公司。而这个目标的实现，注定是离不开其“子公司”港股东阳光药的贡献！

若从进度上看，“母公司”最快能为东阳光药带来直接收益的，料是目前已进入临床三期的两款重磅创新药：莱洛替尼和莫非赛定。

其中，莱洛替尼预计2022-2023年上市，有望成为全球唯一靶向治疗食管癌的小分子新药。莫非赛定，则是全新的乙肝病毒衣壳抑制剂，拥有“FIC”潜力，是同靶点在全球范围内研发进展最快的化合物，也是全球首个临床证实可以明确抑制s抗原的小分子化合物，预计于2023年前后上市，预计其年销售额可达百亿规模。

以上都会是实打实的新增量！

总的来说：

港股市场正在拥抱希望的曙光，风险偏好有望持续改善；东阳光药全面反转也将到来，是部署的绝佳良机。公司基本面十分牢靠，凭借几点理性论据，是否能追求的了阿尔法收益？让市场给答案吧。

$东阳光药(01558)$ $中国生物制药(01177)$ $以岭药业(SZ002603)$ 

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