新股前瞻｜瞄准3.4亿脱发人群旗舰产品7年卖出5000万瓶，蔓迪国际的成长叙事能让港股“买单”吗？

近年来，受到多重因素共同影响，脱发问题已经从小众群体的焦虑演变为受到广泛关注的健康问题。公开数据显示，2024年我国有超过3.39亿人受脱发问题困扰，其中超过60%年龄在35岁以下。

“秃”如其来的烦恼扩大化、年轻化，这对于为市场提供治疗脱发产品的公司而言无疑是一个确定性的成长机遇。智通财经注意到，日前，率先推出蔓迪米诺地尔类产品的蔓迪国际向港交所主板递交了上市申请。招股书显示，蔓迪国际早在2001年便在国内获批了首款5%米诺地尔酊剂产品，并以蔓迪为品牌，填补了国内脱发治疗市场的关键空白。2018-2024年，蔓迪国际的蔓迪系列米诺地尔类产品的销量总计超过5000万瓶。另按销售额计算，该公司的蔓迪系列米诺地尔类产品自2014年起连续十年位居中国脱发药物市场第一。

在头发健康领域显然已占据了先发优势与规模优势的蔓迪国际，如今正式向资本市场发起冲刺。公司的基本面成色究竟如何？展望未来，蔓迪国际的成长性能否令二级市场里挑剔的投资者们满意？关于这些问题，透过公司的招股书，或许能窥见一二。

业绩稳步增长毛利率超80%

得益于中国的消费医疗市场尤其是头发健康管理市场在过去这些年里快速扩容，蔓迪国际的财务表现经历了持续且稳定的增长，这无疑是公司如今递表港交所以求在资本化方面更进一步的重要底气。

数据显示，2022年-2025年前6月，蔓迪国际的收入分别为9.82亿元、12.28亿元、14.55亿元、7.43亿元，报告期内收入规模持续增加。拆分收入结构来看，“一招鲜吃遍天”这句话套用在蔓迪国际上似乎并没有太多违和感，期内蔓迪产品系列的收入贡献度始终保持在9成以上，其中今年上半年该系列产品收入占比为92.4%，为近年来新高。

除此之外，蔓迪国际还有部分收入来源于莱兹产品，2022年-2025年上半年该产品的收入占比分别为5.7%、4.9%、4.6%、3.4%；同期，公司的其他商业化产品贡献的收入比例分别为2.6%、2.8%、3.3%、4.2%。

从蔓迪国际这些年的发展策略来看，一个比较突出的特点是公司方面似乎非常希望在旗舰产品以外培育新的增长点。就产品大类而言，在头发健康领域以外，蔓迪国际还陆续面向皮肤病学、功效洗护领域推出了产品。比如上文提到的莱兹全称是莱兹他克莫司软膏，它是一种用于治疗特应性皮炎的钙调磷酸酶抑制剂；此外在蔓迪产品系列里还包含了蔓迪洗发水，今年上半年该产品的收入占比升至4.7%，达到历史新高。据悉，今年3月，公司方面推出了新款蔓迪防脱发洗发产品，该产品上市前6个月便创下了50万瓶销量。

而就销售渠道来说，蔓迪国际已经建立了覆盖线上及线下的完善的销售网络。2022年-2025年上半年，公司的线上渠道销售表现尤其突出，收入占比分别为55.2%、67.8%、72.3%、74%，为蔓迪国际贡献了可观的增量收入。另外值得一提的是，报告期内蔓迪国际的所有收入均于国内市场产生。

强劲的盈利能力，同样是蔓迪国际基本面的突出特征之一。报告期内，蔓迪国际的毛利分别为7.89亿元、10.07亿元、12.03亿元、6.03亿元，对应毛利率80.3%、82%、82.7%、81.1%，始终保持在八成以上。同期，公司的净利润分别为2.02亿元、3.41亿元、3.9亿元、1.74亿元，同样取得了持续的增长。

构筑多元产品矩阵以增强后劲？

在头发健康领域起家的蔓迪国际，对于把自身打造成“全能”选手似乎势在必得。从招股书的表述来看，蔓迪国际正四处出击培育新业务。

举例来说，面向更广泛的皮肤健康及体重管理领域，蔓迪国际的管线资产包含柯拉特龙乳膏（Winlevi），据悉这是全球首创且唯一适用于寻常痤疮的外用雄激素受体抑制剂，目前正进行国内III期临床试验，预计将于2027年提交药品注册申请；无独有偶，用于体重管理的长效性GLP-1受体激动剂——司美格鲁肽注射液，目前同样正在国内进行III期临床试验，蔓迪国际目标在明年上半年提交药品注册申请。根据灼识咨询资料，若一切顺利蔓迪国际的司美格鲁肽注射液有望成为国内首批获批用于体重管理的国产司美格鲁肽制剂。

除以上两款产品外，为进一步丰富产品组合，蔓迪国际还搭建了一系列早期资产，包括用于治疗白癜风的D2501，以及治疗肥胖及相关代谢症候群的WS2505。

当然，在外延拓展新的市场的同一时间，蔓迪国际也在持续发力以巩固自身在头发健康领域这一传统主业的优势。去年4月，蔓迪国际在欧洲启动了5%米诺地尔泡沫剂的开发，公司预期将在明年通过分散审批程序（DCP）递交上市审批申请。而在国内市场，蔓迪国际此前启动的一项专注于女性雄激素性脱发的临床项目已于去年底获得国家药监局批准，并开始一项III期试验以评估5%米诺地尔泡沫剂在成年女性患者中的有效性及安全性，公司计划在2028年推出针对女性雄激素性脱发的5%米诺地尔泡沫剂。另外，蔓迪国际开发的2%、5%的米诺地尔捈剂业已提交简略新药上市申请。

此外值得关注的是，蔓迪国际还正在开发一种靶向泌乳素受体（PRLR）的人源化单克隆抗体，该药物目前尚处于一期临床试验阶段，公司目标是为雄激素性脱发提供新型的系统生物治疗方案。

四处出击的策略是否会帮助蔓迪国际顺势开启强势新品周期，这或许会是未来很长一段时间里决定公司成长表现的胜负手。在此寻求突破式发展的关键窗口期，蔓迪国际还一并向港股市场发起冲刺，这其中深意不言自明。而对于港股市场来说，近年来新消费领域里频出牛股，而蔓迪国际后续若能圆梦港股，其会否成为消费医药领域里的新宠，这想必也十分值得观察。