中金：维持H&H国际控股(01112)“跑赢行业”评级 婴配奶粉表现亮眼

智通财经APP获悉，中金发布研报称，维持H&H国际控股(01112)目标价17.7港币和“跑赢行业”评级，第三季度表现亮眼，收入同比大增28.1%至37.9亿元，主要得益于婴配奶粉业务超预期增长(BNC板块收入同比+90.6%)，此外ANC(成人营养)与PNC(宠物营养)板块也保持稳健增长。

中金主要观点如下：

业绩表现

9M25收入108.1亿元，同比+12%(按照同类比较基准增长12.3%);其中3Q25收入37.9亿元，同比+28.1%;经营数据超市场预期，主因婴配奶粉增长超预期。

25Q3BNC婴配奶粉表现亮眼，ANC及PNC稳健增长

1)BNC：Q3收入同比+90.6%至14.7亿元，其中婴配奶粉收入同比+104%至12.3亿元，合生元在中国超高端婴配奶粉市场的份额于3Q提升至17.3%，主因公司持续投入母婴及电商渠道推进消费者教育;益生菌收入同比+58.8%至1.8亿元，主因线上及母婴渠道增势较好，且药店渠道逐步企稳。

2)ANC：25Q3收入同比+5.6%(可比口径6.3%)至18亿元，实现稳健增长。9M25中国区收入同比+15.7%，占比提升至70.6%，Swisse三个子品牌表现均符合预期;从渠道看受益于跨境电商收入同比+23.1%，抖音渠道收入同比+77.7%;澳新Swisse收入可比口径下同比-19.4%，主因企业代购业务调整，该行预计代购调整影响仍将持续2-3个季度。

3)PNC：Q3收入同比+7.3%至5.1亿元，表现稳健。9M25素力高中国区收入同比+8%;北美区收入同比+5.9%，其中Zesty Paws同比+12.4%，维持良好增势，素力高处于渠道结构调整阶段同比-18.3%。

预计2025年收入同比增长高单至低双，利润率有望保持健康水平

该行预计公司全年收入有望实现同比高单至低双的增长，三大板块收入均将保持较好增长趋势;其中ANC全年收入有望实现同比中至高单增长，BNC全年收入有望同比增长超20%，PNC全年收入有望同比增长低双位数。利润端，该行预计公司25年将维持健康的利润率水平，财务成本有望持续优化。

盈利预测与估值

考虑奶粉业务表现亮眼，上调25/26年盈利预测5.1%/4.3%至6.7/7.9亿元，公司当前交易于12/10倍25/26年P/E。维持目标价17.7港币，对应16/13倍25/26年P/E和29%股价上行空间，维持跑赢行业评级。

风险需求疲弱

竞争加剧;新品拓展不及预期;关税不确定性