中泰证券：维持敏华控股(01999)“买入”评级 内销线上增长靓丽

智通财经APP获悉，中泰证券发布研报称，维持敏华控股(01999)“买入”评级，内销随着渠道改革推进有望逐步修复。公司FY26H1营收同比微降,但通过有效的成本控制，毛利率提升。业务方面，内销市场降幅显著收窄，线上渠道表现亮眼(+13.6%)，而外销市场则展现出经营韧性，尤其是北美市场在贸易壁垒下实现微增。尽管面临关税等压力，公司作为功能沙发龙头，随着渠道改革推进，盈利能力得到改善。

中泰证券主要观点如下：

业绩表现

公司发布FY2026H1业绩，收入降幅收窄。公司FY26H1(截至2025年9月30日止六个月)实现营业收入80.45亿港元，同比-3.1%;受益于成本控制及经营效率提升，毛利率同比提升0.9个百分点至40.4%，实现归母净利润11.46亿港元，同比+0.6%。非经常性损益方面，期内其他亏损净额为3,348万港元，主要为投资物业的公允价值亏损，较去年同期1.09亿港元的亏损额大幅收窄。

内销业务降幅显著收窄，线上渠道表现改善

FY26H1中国市场收入(不含地产和智能部件等业务)42.03亿港元，同比-6.5%，降幅较FY25H2大幅收窄。

1)分渠道看：线上表现靓丽，线下门店调整延续。FY26H1线上收入11.44亿港元，同比+13.6%，表现超预期。线下渠道收入30.59亿港元，同比-12.3%。公司线下渠道的优化调整仍在延续，截至FY26H1末，门店总数为7,040间，较FY25末净减少327间。

2)分品类看：沙发销量持平，床垫仍有压力。沙发及配套品中国市场收入30.84亿港元，同比-6.1%。销量同比基本持平(+0.1%)，平均售价略有下调，主要受线上销售占比提升影响。床垫及配套品收入11.19亿港元，同比-7.4%，主要受中国市场消费降级影响。

外销展现经营韧性

1)北美市场：FY26H1收入21.61亿港元，同比微增0.3%，在国际贸易壁垒升温背景下展现出强劲韧性。

2)欧洲及其他市场：FY26H1收入7.65亿港元，同比增长4.3%。

3) Home集团业务：FY26H1收入3.80亿港元，同比增长2.2%，主要受益于欧洲市场需求增加。

盈利能力提升

盈利能力受益于原材料价格下降有所提升集团整体毛利率提升至40.4%，同比+0.9pcts;主要受益于真皮(-10.4%)、化学品(-9.8%)、钢材(-6.8%)等主要原材料平均单位成本下降。但期内美国开始对越南征收关税，导致公司出口至美国的关税费用从去年同期的665万港元增至7,883万港元，收入占比从0.1%增长至1.0%。

投资建议

公司为功能沙发龙头，家居智能化趋势下功能沙发渗透率有望持续提升;短期看公司内销虽有承压但随着渠道改革推进有望逐步修复。根据FY26H1业绩小幅下调盈利预测，预计FY26-FY28归母净利润分别为21.9、23.2、24.3亿港元(原预测为22.9、25.7、28.2亿港元)，对应PE为7.8、7.4、7.0X，维持“买入”评级。

风险提示

下游需求不及预期风险;市场竞争加剧风险;原材料价格大幅波动风险;产能建设进度不及预期风险。