银河证券：市场风险偏好下降 港股风格切换加速

核心观点

本周港股行情表现:（1）本周（11月10日至11月14日），全球主要股指多数上涨。其中，港股三大指数表现分化，恒生指数涨1.26%，报26572.46点，恒生科技指数跌0.42%，恒生中国企业指数涨1.41%。（2）港股行业层面：一级行业中，本周7个行业上涨，4个行业下跌。其中，房地产、医疗保健、日常消费行业指数涨幅居前，分别上涨5.58%、5.13%、4.74%；通讯服务、公用事业、工业行业指数跌幅居前，分别下跌1.19%、0.86%、0.52%。从二级行业来看，本周日常消费零售、造纸与包装、房地产、医药生物、钢铁行业指数涨幅居前，传媒、机械、煤炭、电气设备、半导体行业指数跌幅居前。

本周港股流动性:（1）本周港交所日均成交额2331.18亿港元，较上周增加25.92亿港元。日均沽空金额为283.55亿港元，较上周减少11.07亿港元；沽空金额占成交额比例的日均值为12.18%，较上周下降0.61个百分点。（2）本周南向资金累计净流入247.73亿港元，较上周减少139.06亿港元。

港股估值与风险偏好:（1）截至11月14日，恒生指数的PE、PB分别为12.05倍、1.24倍，分别较上周五上涨1.53%、1.44%，分别处于2019年以来86%、91%分位数水平。恒生科技指数的PE、PB分别为22.47倍、3.24倍，分别处于2019年以来26%、67%分位数水平。（2）10年期美国国债到期收益率较上周五上行3BP至4.14%，港股恒生指数的风险溢价率为4.16%，为3年滚动均值-1.96倍标准差，处于2010年以来4%分位。10年期中国国债到期收益率较上周五下行0.02BP至1.814%，从而港股恒生指数的风险溢价率为6.48%，为均值（3年滚动）-1.73倍标准差，处于2010年以来42%分位。（3）恒生沪深港通AH股溢价指数较上周五上升0.06点至118.48，处于2014年以来12%分位数的水平。

港股市场投资展望：海外方面，11月12日，美国总统特朗普在白宫签署了国会两院通过的一项联邦政府临时拨款法案，从而结束了已持续43天的史上最长联邦政府“停摆”。本周美联储官员表态转鹰，密集释放政策信号显示对通胀压力担忧持续，美联储降息预期降温，市场风险偏好回落。国内方面，10月末，我国社融存量同比增8.5%，M2同比增8.2%，环比均下降0.2个百分点。M1同比增6.2%，环比下降1个百分点。10月多项经济指标同比增速均有所放缓。中国10月规模以上工业增加值同比增长4.9%，前值增6.5%。中国10月社会消费品零售总额46291亿元，同比增长2.9%，前值增3%。中国1-10月固定资产投资（不含农户）408914亿元，同比下降1.7%，前值降0.5%。展望未来，市场风险偏好趋于谨慎，场内热点轮动加快，港股或延续震荡走势。配置方面，建议关注以下板块：（1）“反内卷”政策效果逐渐显现，供需格局变化下，商品价格上涨的周期股或持续反弹。（2）美联储降息政策面临较大不确定性，市场风险偏好下降，投资者或转向红利股寻求防御。

风险提示

国内政策力度及效果不及预期风险；海外降息不及预期风险；市场情绪不稳定风险。

正文

一、本周港股市场回顾

（一）指数涨跌幅

本周（11月10日至11月14日），全球主要股指多数上涨。其中，港股三大指数表现分化，恒生指数涨1.26%，报26572.46点；恒生科技指数跌0.42%，报5812.80点；恒生中国企业指数涨1.41%，报9397.96点。

港股一级行业中，本周7个行业上涨，4个行业下跌。其中，房地产、医疗保健、日常消费行业指数涨幅居前，分别上涨5.58%、5.13%、4.74%；通讯服务、公用事业、工业行业指数跌幅居前，分别下跌1.19%、0.86%、0.52%。从二级行业来看，本周日常消费零售、造纸与包装、房地产、医药生物、钢铁行业指数涨幅居前，传媒、机械、煤炭、电气设备、半导体行业指数跌幅居前。

消息面上，医药方面，医药股三季度业绩表现亮眼，尤其是创新药、CXO、生命科学上游几大细分领域表现抢眼，头部公司季报增长明显。多家上市公司陆续发布经营数据，产业链内部出现恢复迹象。此外，11月10日，国家疾控局的新闻发布会上提及，预计今年秋冬季我国流感疫情高峰可能出现在12月中下旬和1月初。

钢铁行业方面，国家统计局发布数据显示，10月，全国生产粗钢7200万吨，创2023年12月以来新低，环比下降2.03%，同比下降12.1%；生产生铁6555万吨，创2023年12月以来新低，环比下降0.75%，同比下降7.9%；生产钢材11864万吨，创2024年9月以来新低，环比下降4.48%，同比下降0.9%。

（二）资金流动

从情绪指标看，本周港交所日均成交额2331.18亿港元，较上周增加25.92亿港元。本周日均沽空金额为283.55亿港元，较上周减少11.07亿港元；沽空金额占成交额比例的日均值为12.18%，较上周下降0.61个百分点。

流动性指标方面，本周南向资金累计净流入247.73亿港元，较上周减少139.06亿港元。个股方面，截至11月14日的近7天，南向资金大幅净买入：小米集团-W(01810.HK)59.61亿港元；中国海洋石油(00883.HK)28.19亿港元。大幅净卖出：阿里巴巴-W(09988.HK)31.49亿港元。

（三）估值与风险溢价

截至11月14日，恒生指数的PE、PB分别为12.05倍、1.24倍，分别较上周五上涨1.53%、1.44%，分别处于2019年以来86%、91%分位数水平。恒生科技指数的PE、PB分别为22.47倍、3.24倍，分别处于2019年以来26%、67%分位数水平。

截至2025年11月14日，10年期美国国债到期收益率较上周五上行3BP至4.14%，港股恒生指数的风险溢价率（1/恒生指数PE-10年期美国国债到期收益率）为4.16%，为3年滚动均值-1.96倍标准差，处于2010年以来4%分位。

截至2025年11月14日，10年期中国国债到期收益率较上周五下行0.02BP至1.814%，从而港股恒生指数的风险溢价率（1/恒生指数PE-10年期中国国债到期收益率）为6.48%，为均值（3年滚动）-1.73倍标准差，处于2010年以来42%分位。

行业估值方面，截至11月14日，港股一级行业估值分化较大。可选消费、公用事业、医疗保健、日常消费、信息技术的PE估值均处于2019年以来50%分位数以下，处于历史中低水平；除房地产外，其余行业的PE估值均处于2019年以来50%分位数水平以上。

截至11月14日，能源业的股息率高于6%，公用事业、通讯服务、金融、房地产的股息率均高于4%。其中，公用事业的股息率均处于2019年以来50%分位数水平以上。投资上述行业有利于投资者获取稳定收益。

截至11月14日，恒生沪深港通AH股溢价指数较上周五上升0.06点至118.48，处于2014年以来12%分位数的水平。

二、港股市场投资展望

海外方面，当地时间11月12日，美国总统特朗普在白宫签署了国会两院通过的一项联邦政府临时拨款法案，从而结束了已持续43天的史上最长联邦政府“停摆”。特朗普表示，美国政府“停摆”损失了1.5万亿美元，真正计算出损失的总体影响需要数周甚至数月的时间。本周美联储官员表态转鹰，密集释放政策信号显示对通胀压力担忧持续，美联储降息预期降温，市场风险偏好回落。

国内方面，央行数据显示，10月末，我国社融存量同比增8.5%，M2同比增8.2%，环比均下降0.2个百分点。M1同比增6.2%，环比下降1个百分点。国家统计局数据显示，10月多项经济指标同比增速均有所放缓。中国10月规模以上工业增加值同比增长4.9%，前值增6.5%。中国10月社会消费品零售总额46291亿元，同比增长2.9%，前值增3%。中国1-10月固定资产投资（不含农户）408914亿元，同比下降1.7%，前值降0.5%。其中，民间固定资产投资同比下降4.5%。1-10月份，新建商品房销售面积71982万平方米，同比下降6.8%，1-9月份降幅为5.5%。新建商品房销售额69017亿元，下降9.6%，1-9月份降幅为7.9%。10月份，70个大中城市中，各线城市商品住宅销售价格环比和同比均下降；一线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.3%，降幅与上月相同，二手住宅销售价格环比下降0.9%，降幅比上月收窄0.1个百分点；一线城市新建商品住宅销售价格同比下降0.8%，降幅比上月扩大0.1个百分点，二手住宅销售价格同比下降4.4%，降幅比上月扩大1.2个百分点。

展望未来，市场风险偏好趋于谨慎，场内热点轮动加快，港股或延续震荡走势。配置方面，建议关注以下板块：（1）“反内卷”政策效果逐渐显现，供需格局变化下，商品价格上涨的周期股或持续反弹。（2）美联储降息政策面临较大不确定性，市场风险偏好下降，投资者或转向红利股寻求防御。

三、风险提示

国内政策力度及效果不及预期风险；海外降息不及预期风险；市场情绪不稳定风险。