新股前瞻|净利润过山车叠加补血压力，4000亿市场为何难撑融泰药业规模增长？

近年来，随着国家集采与医保谈判政策持续发力，药品销售格局面临深刻重塑，而严格的医院准入规则与定价压力，也在推动处方药加速流出，叠加当前消费者健康意识提高、零售渠道药品需求强劲等因素激励，国内的院外医药流通市场发展方兴未艾。

而作为链接上游制药公司及市场终端客户的纽带，院外医药服务商的市场作用逐渐开始放大，而融泰药业正是在此背景下走向了港股市场。

9月26日，融泰药业首次向港交所递交招股书，拟在香港主板上市，独家保荐人为中信证券。

超4000亿市场规模下的增长展望

智通财经APP了解到，公司是中国领先的院外医药服务商，专注于数字化营销和供应链解决方案。根据弗若斯特沙利文的资料，按2024年收入计，我们是中国院外医药市场第四大营销和供应链解决方案提供商，以及中国院外医药市场第一大面向个人客户的营销和供应链解决方案提供商。

融泰药业如此市场地位的背后，与处在集采影响下的市场环境变化息息相关。从 2019-2024 年各渠道处方药销售数据来看，院内和线下零售增长乏力，其当期CAGR分别仅1%和2%，而同期的线上渠道却高达41%，形成了明显对比。

而线上渠道增长的主要动能则来源于医院处方外流。近年来，国内处方流转平台加速建立，另外北京、上海、广东等地还打通医保线上支付。例如，去年 7 月起北京参保人员可在京东、美团等平台使用医保个人账户购买非处方药品，为O2O 医药市场注入活力。

而在招股书中，融泰药业也表示“自2017年起，处方外流政策出台，允许患者在符合资格的零售药店取药，逐渐将医药销售从医院为主导转向多元化的院外渠道。尽管当前仍存在医保覆盖范围有限、零售药店的专业能力参差不齐等挑战，但在利好政策的持续支持下，处方外流被普遍认为是不可逆转的长远趋势。”

从市场规模来看，根据弗若斯特沙利文资料，2019-2024年，我国院外营销及供应链服务市场规模从1597亿元增至2420亿元，并预期于2030年将达到4300亿元，其中2024-2030年的复合增长率将达到10.1%。

值得一提的是，区别于传统经销商，院外营销及供应链服务商不只做分销，也更加注重整合数字化业务及数据平台与智能物流基础设施，为制药公司提供全流程全渠道医药销售解决方案，以精准且有效地触达并服务终端客户。

这样的服务模式能在一定程度上破解院外医药零售分散碎片化的痛点，正逐步成为赛道主流。

据智通财经APP了解，为了向制药公司提供全流程全渠道医药销售解决方案，融泰药业自主开发了数字化精准营销体系，并整合数字化业务及数据平台与智能物流基础设施，使得上游制药公司能够在广阔而高度分散的院外医药市场中有效触达并服务终端客户，提高了市场效率与可及性，驱动院外医药流通价值链扩展。

而在此基础上，公司主要通过第三方电商平台、电商店铺、区域性销售伙伴等向个人客户、基层终端、大型连锁药店销售医药产品产生收入。这样的经营生态也加速了企业的规模化发展。

千亿市场光环下的发展隐忧

虽然目前国内院外医药服务市场正在向4000亿规模稳步增长，但对赛道内企业，尤其是融泰药业这类市占率尚未挤进前三的企业来说，距离稳健规模增长的目标似乎还有一定距离。

正如前文提到，虽然按2024年收入计算，在中国院外营销及供应链服务市场的竞争者中，融泰药业能够排名第四，但其所占市场份额仅为1.2%，与排名第一的企业相比存在较大差距，也从侧面反映出行业发展中存在的马太效应。而市占率与规模化的问题也一定程度上映射在了融泰药业的财务数据中。

招股书显示，截至2024年12月31日止三个年度及2025年上半年，融泰药业的收入分别约为53.36亿元、62.28亿元、79.49亿元、29.78亿元及49.19亿元，年复合增长率为22.05%。正向的收入增长以及高出行业整体增速的表现，显示出了融泰药业近年来在规模化发展上的业绩成就。

然而在盈利质量方面，融泰药业的表现却并不尽如人意。直观的财务数据显示，2022年至2024年三年间，融泰药业的毛利率分别为7.6%、6.7%何6.0%，期内公司年度毛利率持续下滑，累计1.6个百分点。尽管2025年上半年回升至7.2%，但仍大幅低于港股医药行业54%的毛利率算术平均值。

而在净利润方面，虽然报告期内融泰药业稳定实现了正向利润，但净利润波动较大。例如，2023年、2024年和2025年上半年，其同比增速分别为208.86%、-91.54%和359.66%。

并且由于公司所在行业的发展性质，其销售成本极大受到公司采购成本影响。报告期内，公司产品采购成本占其总销售成本的比重一直稳定在99.5%及以上，而公司对应总销售成本占当期总收入比重则稳定在92%-94%之间，侧面显示出公司对长期稳定供应商的依赖。

而对于产业链下游，融泰药业的议价权同样有待提高。招股书显示，融泰药业通常允许下游买家30-60天的信贷期限，但报告期内，公司应收账款周转天数已从49天增至63天，且对应应收账款从2022年的4.55亿元增长38.4%至2025年6月末的6.29亿元，超国同期公司营收增幅，反映出公司一定的收账压力。

并且这一收账压力也传导至公司现金流层面。数据显示，报告期内，公司经营活动现金流净额持续为负。2022年至2025年上半年，经营现金流分别净流出1.78亿元、1.04亿、0.99亿和1.33亿元。因此为稳定公司经营，融泰药业在报告期内持续进行银行借贷，截止今年7月末，公司累计银行贷款4.88亿元，已显著高于1.49亿元的公司同期限制性银行存款和现金及现金等价物总计金额，存在不小的“补血压力”。