新股前瞻|手回集团三递表：两年亏损4.94亿元 “报行合一”政策成高佣金“拦路虎”

得益于科技创新驱动，互联网保险行业在精准触达客户、降低运营成本等方面取得突破性进展。预计未来五年，互联网保险的年均增速将保持在15%-20%之间，行业总保费有望突破万亿元大关。

互联网保险发展如火如荼，赛道内竞争者亦通过流量和场景开拓市场。比如，蚂蚁保险基于广域流量开展互助计划、搭建保险商城；水滴商城基于流量池，构建“筹款+互助+保险”闭环；慧择网利用底层数据库赋能，搭建矩阵式媒体营销体系；众安在线布局场景化运营，逐步建立自有平台。

而作为核心参与者的中介销售平台，形成B2B2C的结构，典型的包括如蚂蚁集团、慧择网、小雨伞等保险商城，也有较有特色的定制化平台如悟空保等，平台可以直接触达消费者形成销售。据统计，线上中介在中国人身险中介市场中占据主导地位，并于2023年占中国人身险中介市场总保费的89.1%。

根据智通财经APP获悉，小雨伞的母公司手回集团有限公司 Shouhui Tech Limited（简称“手回集团”）于2025年3月7日在港交所递交上市申请，拟香港主板上市，中金、华泰国际为其联席保荐人。这是该公司第3次递交上市申请，公司曾于2024年1月12日首次递表，2024年7月30日2次递表。

三递表背后，营收波动下降、且连续亏损两年。此外，在行业高增背后，手回集团有无发展困境呢？

营收波动明显 两年亏损4.94亿元

招股书显示，手回集团是一家中国人身险中介服务提供商，致力于通过数字化人身险交易及服务平台，在线为保险客户提供保险服务解决方案。公司主要提供人身险产品，包括长期寿险、长期重疾险、长期医疗及其他保险、短期保险产品等。

自2015年成立以来，公司合共分销了逾1900个产品，其中包括逾280个定制产品和逾1600个保险公司已有的产品。截至2024年12月31日，在售的产品有306个，并在公司的平台上成功孵化超过14个IP。

从渠道来看，手回集团通过三个平台促成的三个分销渠道分销人身险产品。一是在小雨伞进行在线直接分销，二是于咔嚓保通过保险代理人进行分销，三是通过牛保100在业务合作伙伴的协助下进行分销。2022年至2024年（以下简称：报告期内），来自牛保100贡献营收超六成，分别为5.24亿元（单位：人民币，下同）、11.01亿元及8.65亿元，占总营收比例分别为65.4%、67.%及62.6%。

根据弗若斯特沙利文的资料，以2023年中国人身险中介市场的总保费计，公司排名第八，市场份额为2.9%。以2023年长期人身险的总保费计，公司在中国第二大线上保险中介机构，市场份额为7.3%。以2023年长期人身险的首年保费计，公司是中国第二大线上保险中介机构。

业绩表现来看，报告期内，公司营收分别为8.06亿元、16.34亿元、13.87亿元；期内利润分别约为1.31亿元、-3.56亿元、-1.36亿元。简言之，公司营收波动显著，且利润端已经连续亏损两年，累计亏损近5亿元。

据悉，结合递表保险科技企业来看，不少保险科技企业陷入亏损状态中也不是什么新鲜事了，譬如恒光控股、致保科技等递表企业目前仍在盈亏平衡线徘徊或持续亏损中，仅众淼创科等少数企业实现盈利。

分产品来看，寿险及重疾险是其营收主力。期内，寿险营收分别为4.01亿元、9.69亿元及4.65亿元，占总营收比例分别为50%、59.4%及33.8%；重疾险营收分别为3.31亿元、4.41亿元及4.75亿元，占总营收比例分别为41.3%、27.1%及34.5%。值得关注的是，寿险营收规模的剧烈波动，导致公司营收随之上下。

2024年首先营收几乎斩去一半，对此公司表示，长期寿险收入减少主要由于，一是整体经济放缓导致对长期寿险产品的需求减少以及保险公司因应2024年中国利率下调而下调长期寿险产品的预期回报率，并控制因向保险客户支付回报等成本超过保险公司收入的风险；二是保险公司为应对保险行业政策（尤其是银行保险渠道的“报行合一”政策）变化而作出谨慎调整。

而深究其营业成本，我们不难窥出手回科技一直陷入亏损泥潭的相关原因。

据招股书披露，2022年至2024年，手回科技的营业成本占总收入的比例分别为65.2%、66.2%、61.9%。其中，期内公司的佣金支出分别为、3.35亿元、5.19亿元及4.79亿元，分别占同期营业成本的63.7%、47.9%及55.8%。另外，同期公司向自媒体流量渠道支付的渠道推广费分别为1.50亿元、5.03亿元及3.22亿元，分别占同期营业成本的28.6%、46.5%及37.5%。

一直以来，保险中介平台太过于依赖第三方流量平台，但当前早已不是互联网平台起步的阶段，随着互联网流量见顶，获客成本不断升高，这些因素正不断挤压着保险中介平台利润空间，对于手回集团来说亦是如此。

高佣金已遭遇“拦路虎”

从市场发展趋势来看，手回科技所处的在线人身险中介市场不乏是一个高增速赛道。

据弗若斯特沙利文资料，按总保费计，中国在线人身险市场规模在2023年已经达到5,500亿元，2019年至2023年复合年增长率为31.1%。预计到2028年，市场规模将达到20150亿元，2023年至2028年的复合年增长率为29.7%。

依托于中国在线人身险市场的双高位增速发展速度，在线人身险中介市场规模的增长速度更是凸显高成长特点。按总保费计，预计到2028年，在线中介将为中国人身险市场贡献总保费人民币10,310亿元，2023年至2028年的复合年增长率为37.3%。

行业的高增长之势，显然为手回科技后续发展带来不少机遇，但需要注意的是，目前的在线中介却面临着“报行合一”带来的佣金率下滑发展风险。这是政策使然，避不可避的成长阻力。

尤其随着报行合一  、去中介化的推进，保险科技企业从保险公司获得的佣金收入锐减——“报行合一”旨在规范保险公司定价，要求其申报的定价假设与实际经营数据一致，杜绝渠道利益输送，并严格管控佣金费率。这一政策直接导致保险公司在签订新合同时普遍下调佣金。手回集团的长期寿险产品的平均首年佣金率由2023年的31.7%下降至2024年的21.5%。

雪上加霜的是，佣金下行压力大概率还将持续。监管部门已明确将继续强化渠道费率监管，而保险公司在投资回报承压的背景下，也必然会进一步压缩中间成本，以维保证自身的财务健康。  

业绩与监管政策强绑定的另一面是，保险科技公司的业务比较单一，赚佣金仍然是主要收入来源，保险技术服务相关收入几乎可以忽略不计。比如，慧择2024年第三季度佣金收入营收占比约97%；同期，水滴公司经纪业务的营收占比为85%；车车科技更是占到了约99%。 而当佣金收入仍然占据绝对大头的时候，保险科技公司的“科技叙事”似乎遭遇了困境。

从资本市场的估值来看，市场对于保险科技公司的估值定位远低于信息科技股的平均水平，甚至大部分都低于金融股的平均水平。

手回集团也在招股书中提示风险表示，由于公司向保险客户分销保险产品所收取的收入乃基于保险公司设定的保费及佣金率，故该等佣金率的任何下降或公司支付的佣金开支或渠道推广费的任何增加均可能对公司的经营业绩造成不利影响。

然而，负债净额高居不下的表现，促使手回集团不得不选择外部“充血”补充资金链。

据招股书披露，期内该公司的流动负债净额分别为5.73亿元、10.18亿元、13.01亿元，同期负债净额分别为3.74亿元、6.26亿元及7.40亿元。此外，该公司于2024的经营所用现金净额为-1751.5万元，出现负经营现金流量。上述情况均表明公司面临流动资金短缺的风险。

综上，尽管手回集团在互联网保险行业已经取得一定规模，但想要拿到港股市场入场券，还需直面多重挑战，比如业绩不稳、亏损难掩、业务单一等。且在佣金下行、监管及股东的多方压力之下，资本短期内或等不到其业绩明显回暖的时刻。