油脂：等风起

摘要

近期油脂的驱动还是在棕榈油，产地没有卖压销区库存低，市场在等待印尼产量恢复，另外菜籽葵籽有减产预期，仅豆系供给相对宽松。

一

全体供给

10月USDA 月度供需调整更新，对于24/25年的供给端展望认为产量端增量主要来自于棕榈油和豆油，减量来自于葵油。其中棕榈油端的增量来自于印尼方面的增产， 23/24年度印尼方面出现了不及预期的产量损失，市场预期产量可能从2024年9月见到好转。豆油方面的增量来自于大豆增产的兑现，其中美国方面供给端的变动相对有限（增产已经兑现），南美方面主要关注巴西的兑现情况，在于USDA给的1.69亿吨产量兑现程度。

需求端的增量来自印尼B40生物柴油和巴西提升1%的掺混比例，以及自然的食用增长。库销比走低至12.9%，明显低于近五年均值状态。

图1 全体油脂供需调整

数据来源：USDA，中粮期货研究院整理

本次报告出现对于过往产量和库存数据大幅调整的动作，对应全球油脂供需趋紧。该动作出现频率并不高，最近一次大幅调整过往年份供需数据出现在2022年4月，后续供需持续转向宽松以及价格走低。

二

棕榈油方面

9月MPOB报告虽然国内消费端明显不及预期，15.4万吨/月基本只有正常状态的一半，对应结转库存来到201.4万吨，但是马来当前并没有明显卖压，结合当前10月最新的高频产量以及出口预估10月库存并没有明显增量，根据模糊的正确原理预计Q4棕榈油将会持续偏强运行。

印尼方面的问题在于月度产量何时能见到恢复，其中5/6/7连续的逆季节性减产成为棕榈油走强的基石，目前市场有预期印尼9月产量见到恢复，但是由于印尼滞后两个月的数据披露暂时市场无法明确的交易增产预期。如果对于印尼数据跟踪的颗粒度更细，10月初见到印尼CPO招标价和FFB鲜果串价格见到止涨，可以给到市场一些HINT。

图2 印尼棕榈油产量

数据来源：GAPKI，中粮期货研究院整理

除了印尼产量，POGO价差也是当前需要关心的一条线，去年产地供需相对宽松但是后续通过产地国内消费不断压低库存，今年的情况恰恰相反，POGO价差走高后，产地消费疲软在9月马来消费体现，这是近期棕榈油偏强运行的担忧。

另外市场的博弈点在于产地与销区对于库存的忍受程度，是产地在增产季末期POGO价差高位且豆棕价差低位状态下主动降价促进消费，还是销区看到国内库存迟迟未出现季节性累库强忍倒挂去买船，从当前的局面看产地不降价销区卖货慢可能还会持续，需要事件性驱动来破局。

三

豆油方面

豆油库存近期明显偏宽松格局，主要系今年4-8月份国内大豆到港5190万吨明显高于L5Y的4440万吨，且高于市场预期。市场预期伴随Q4到港回落且进入消费旺季，并且当前的豆棕价差低位状态，豆油消费能够见到大幅好转，预计豆油库存有望在11/12月见到明显去库。

留意当下巴西降雨预期调整，以及核心产区马州相对落后的种植进度更新，如果种植期降雨出现类似北美的风调雨顺，豆系可能仍然会承压。

图3 豆油商业库存

数据来源：MYSTEEL，中粮期货研究院整理

图4 国内豆棕价差

数据来源：WIND，中粮期货研究院整理

四

菜葵方面

年度维度上，预计菜籽减产190万吨且葵籽减产540万吨。其中菜籽端的减产主要系欧洲的减产兑现，前期市场炒作欧洲极端天气部分地区有冰雹，欧洲本土机构8月大幅下调单产至3.07吨/公顷（原先预期为3.17吨/公顷），加拿大菜籽减产预期被证伪AAFC9月上调单产至2.15吨/公顷（原先预期为2.12吨/公顷），另外澳大利亚和乌克兰减产在之前已经PRICEIN。当下的菜油供需并不是完全跟随产量预期调整，国内市场还要关注针对加拿大菜籽的反倾销调查。

葵籽端主要系黑海地区和欧盟减产，并且乌克兰和欧洲有两次产量下调预期，葵籽端还需要关注乌克兰的旧作库存大幅走低，相对应的是从今年4/5月份开始葵油走独立行情。基于以上的旧作库存下调叠加新作减产，明年葵油需要偏强看待。