尹中立：散户占比过高不是股市波动根源

A股市场为什么波动幅度过大?很多人把原因归结为散户投资者占比太高，导致投资者“羊群效应”过强，解决问题的途径是发展以公募基金为代表的机构投资者，希望通过提高机构占比来减少股市的波动。但从最近一段时间的股票市场表现看，上述观点似乎正在被证伪。 

从统计数据看，2020年基金规模快速增长，股票型基金规模增加了3000多亿份，混合型基金规模增加了18000亿份，二者合计为股市提供了2万多亿的新增资金。这是2007年以来基金规模增加最多的一年。

以基金为主的机构投资者快速增加是否带来了市场波动幅度的减少?答案是否定的。

基金发行募集资金存在明显的 “马太效应”，有些基金发行出现抢购，而有的基金募集十分困难，导致资金向头部基金管理人集中。规模大的基金一般倾向于买蓝筹股，规模大的基金集中涌现，形成了所谓的基金“抱团”式投资。

我们将把股票市场按照市值大小分成八组，其中，市值在2000亿元以上的有59只股票，2020年的平均涨幅接近70%，涨幅中位数约为40%。市值在1000亿元到2000亿元之间的有67只股票，平均涨幅接近80%，涨幅中位数超过60%。市值比较小的三组中，市值在100亿元到200亿元之间的有500多家上市公司，平均涨幅仅为34%左右，明显低于市值比较大的组别;市值在100亿元以下的上市公司则基本没有上涨，而且市值在50亿元以下的有1700多家，其平均涨幅和涨幅中位数都处于负值的区间。因此可以总结出2020年股价分化的规律，即蓝筹股上涨，中小市值股票普遍下跌。

也许有人说蓝筹股上涨、垃圾股下跌是市场正常规律，但我们看看基金重仓的股票，我们可能得出相反的结论。从2020年四个季度基金持股前十位的股票看，贵州茅台和五粮液稳居第一位和第二位，权益类基金的前十大重仓股票中，有三只属于白酒类股票，科技类的股票屈居次要位置。我们再看看基金的重仓股的估值水平，市盈率几乎都在60倍以上。

如此多的资金集中进入这些股票，一定会刺激股价快速上涨，形成了所谓“抱团股”现象，当新增资金源源不断进入基金，抱团股的上涨就会持续，一旦外围因素有变化，新增资金难以供应，资金与股价的正反馈可能迅速逆转为负反馈，加速下跌就难以避免。春节之后我们看到白酒、新能源等基金重仓股出现崩溃式下跌，原因就在此。

由此可以看出，基金的快速发展不仅没有减少市场波动，反而成为市场波动的根源。因此，散户投资者占比过高不是股市波动的根源，发展机构投资者也难以有效减少股市的波动率。

尹中立 (中国社会科学院金融所研究员)