AI资本时代，钱变重了

欧阳晓红/文

当埃隆·马斯克跳过IPO（首次公开发行）询价惯例，直接以每股135美元亮出底牌时，华尔街的交易员们或许还没意识到：一个旧时代的叙事正在翻篇。

熟料，这场超级IPO撞上了全球科技股最猛烈的一轮压力测试：6月5日，美国最新公布的5月非农就业数据推升了加息预期，导致美股科技股重挫；6月8日，亚太市场方面，韩国综合股价指数触发熔断，日经指数、港股与A股科技板块集体承压。

有人戏言，SpaceX（太空探索公司）不是来询价的，而是来定价的。

这并非说华尔街的投行们出局了。高盛、摩根士丹利、摩根大通仍稳坐承销席，扮演关键角色。但股票发行定价权的钟摆，在从金融中介与机构投资者的手中，滑向那些掌握核心技术、算力网络、产业链控制力与全球用户入口的超级科技平台。

这可能是“AI（人工智能）资本时代”的题中要义之一。

太平洋此岸，中国人工智能初创公司DeepSeek（深度求索）也传出首轮外部融资计划约500亿元人民币。截至目前，DeepSeek与相关投资方均未公开确认细节。

放眼2026年初夏，全球科技、资本市场罕见共振：SpaceX将以750亿美元募资刷新IPO纪录； Anthropic、OpenAI两家美国人工智能公司步入公开市场叙事；以低成本、高效率、开源著称的DeepSeek，开始拥抱大额外部资本；中国商业航天、芯片、机器人及存储等领域的硬科技企业，密集冲刺A股与港股。

这不像是普通的融资热，而像是一个新阶段的起点。

在这个时代，资本追逐下一代科技基础设施的所有权；企业争夺更便宜、更长期、更受监管认可的资本形成能力。而科技巨头试图重新定义资本市场时，后者也在用利率、波动和风险溢价重新定义前者。

摩根士丹利在2026年AI市场趋势报告中写下一句话：AI的规模，让资产负债表重新变得重要（AI’s scale means balance sheets matter again）。随着资本开支攀升，公开资本市场与私人信贷市场都将深度介入AI基础设施的投融资。

高盛的一份研究报告预测，全球AI相关年度资本开支将从2026年的7650亿美元，升至2031年的1.6万亿美元。

如果说互联网时代的关键词是流量，移动互联网时代的关键词是平台，那么AI资本时代的关键词就是资产负债表。

这张表上，公开资本市场、重资产科技，正在“进”；VC（风险投资）单独主导、泛AI叙事、低利率估值范式，正在“退”。

进退之间

“进”“退”之间，AI资本时代的雏形也若隐若现。

先看公开资本市场的进。IPO从退出工具变成产业竞争工具。以SpaceX为例，有分析指出，它更像一次“autonomous（自主主导型）IPO”实验——发行人提前确定价格，弱化传统投行询价机制，借助稀缺资产属性、马斯克影响力和指数资金需求重塑超级IPO流程。

而SpaceX上市后，它将不只是航天公司的估值锚，可能也会成为“太空通信+AI基础设施+国防科技”的公开市场定价样本。Anthropic、OpenAI若进入资本市场，则会成为基础模型公司的估值锚。谁先上市，谁就可能先定义投资人的比较框架。

再看重资产科技的“进”。AI基础设施从地面延伸至空间。2025年底，上交所发布商业火箭企业适用科创板第五套上市标准审核指引，将商业火箭企业的技术实力、里程碑成果、主管部门批准和市场潜力纳入上市审核考量。

港交所全球发行人服务主管徐经纬此前发布观点专栏称，随着香港AI上市生态正在形成，投资者首次可以跳出“AI概念股”，直接布局中国AI价值链上的前沿公司。

商业航天其实是AI资本时代向空间基础设施的延伸。低轨星座、卫星互联网、太空AI算力，本质都是下一代信息基础设施的一部分。

最后看资本循环的“进”。如果说发达经济体的优势在于美元资本市场、全球指数资金、风险资本和科技巨头的资产负债表，那么我们或试图形成另一套机制：国资基金提供信用背书，产业资本提供场景和供应链，A股与港股提供退出渠道，最终让资本服务于AI、芯片、机器人、商业航天和先进制造。

“退”当何解？

首先是VC单独主导之“退”。VC也好，AI巨头也罢，它们同处一个周期的两端。VC退的是2020—2021年以来积累的未退出资产，巨头进的是2026年之后更昂贵的基础设施竞争。换言之，VC退的是上一轮私募估值周期，AI巨头进的是新一轮AI基础设施资本开支周期。

其次是泛AI叙事在“退”。有分析指出，投资人对AI公司的关注正在从用户数转向token（词元）成本、token使用量和企业端经济性。未来市场会奖励那些能用真实收入、降本轨迹、企业黏性、数据闭环和定价权证明自己的公司。

再者是低利率估值范式在“退”。摩根士丹利在5月的一份研报中指出，市场反弹由AI基础设施开支和盈利预期推动，但长期利率上升、股市收益集中在少数股票上，也给投资者带来风险。

问题是，AI资本时代并非自然生长于零利率环境，而是在资金变贵、长债波动、财政约束和风险偏好高度集中的条件下形成的。这可能意味着，头部虹吸会替代普涨格局。

钱变“重”了

特别时刻，AI巨头与硬科技新锐嗅到了什么？

诚然，当前市场仍愿意为少数超级科技资产给出极高估值，但如果长端利率上行、IPO破发、日元套息交易波动或美国加息预期持续升温，窗口是否会快速关闭？

同时，模型训练和推理、卫星星座组网、可回收火箭、芯片存储、机器人量产、电力和数据中心建设，都需要高额资本开支，竞争会越来越“贵”。而谁能以更低成本融资，谁就能买更多算力，建设更多数据中心，发射更多卫星，承受更久亏损，吸引更多人才。

AI巨头与硬科技新锐可能嗅到了资本本身正在成为护城河。在AI资本时代，领先者技术更强的同时，其资产负债表也要更强。可见，在下一个更残酷周期到来前，他们在抢占资本高地。

如果说2023—2024年是AI叙事扩散期，那么2025—2026年则是AI资本集中期。但市场能够同时接纳所有AI故事吗？市场也许会优先承接SpaceX、OpenAI、Anthropic、DeepSeek、英伟达生态、核心芯片和存储资产，而中尾部科技公司则可能会面临估值下修和融资困难。

在AI资本时代，钱变“重”了。

以前是“小而快”的钱主导，如VC投钱、企业讲故事、烧钱换流量、几年上市。现在是“大而慢”的钱主导——股市、重资产公司拿出海量资金，押注10年后才能见分晓的算力、商业火箭、大模型。

所谓“重”是指，规模、周期、资产形态之重。

在互联网时代，一个创业公司拿到1000万美元的A轮，可以活得很滋润——租个创客办公空间、招几十个工程师、买云服务、投线上广告。这些钱是“轻”的，像流水一样，流动快、消耗也快。

AI时代呢？一次大模型的训练，成本就可能高达数千万美元甚至上亿美元。资本周期则从“三五年看退出”到“十年不见回头”；钱一旦进入AI基础设施，几乎就被“锁住”了；资产形态则从“代码与用户”转到“芯片与电力”。例如，SpaceX资产负债表中的星舰原型机、火箭发动机、卫星生产线、发射台、地面站等，都是重资产。头部AI公司的资本开支是几十万块GPU（图形处理器）芯片、液冷机柜、光纤网络、变电站等，也都是重资产。

轻重之间

资本变得如此之“重”，以至于需要国家、二级市场和产业资本共同承载；而人却正在走向另一种“轻”。

钱的“重”，表现为规模更大、周期更长、资产更硬，它沉入GPU、数据中心、电力、芯片、卫星、火箭、机器人生产线和模型基础设施。

人的“轻”，则表现为价值更易被拆分，岗位更易被重组，技能更快贬值，个体更加依附于平台和资本系统。企业并不一定立刻用AI替代所有人，但已经开始用AI重新计算每一个岗位、每一项任务。

国际货币基金组织估计，全球约40%的就业、发达经济体约60%的就业受到AI影响。高盛则估计，全球约3亿个全职岗位等量工作暴露于生成式AI自动化影响之下。

在AI资本时代，人的劳动正在被重新计价，未来或许只有少数能够驾驭模型、算力、数据和复杂系统的岗位变得更贵，而大量标准化、流程化、可度量的岗位，则变得更轻、更可替代。

从皮凯蒂《21世纪资本论》的“资本回报率＞经济增长率”视角看，AI资本时代的核心并不只是技术竞赛，而是未来租金权的争夺。资本重仓基础模型、算力集群和生态入口，是在提前购买社会智能化进程中的收费权。若少数AI基础层公司形成技术领先、接口标准、数据闭环和客户锁定，他们便可能获得长期高于社会收入增长的资本回报。届时，AI带来的生产率红利将首先被兑现为股权估值、期权财富和基础设施资产价格——那么，不平等是否会以合法、市场化、金融化的形式被重新固化？