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要闻

一家衰退客户也要交钱的公司

来源:证券之星资讯

2022-11-17 10:44:47

  衰退可以,没网不可以。

  对于中国移动,我们应当以类债资产的眼光来看。这种资产大概率不会有很高的收益,但风险较低、确定性较强,需要在买入时寻求安全边际,并且在长期持有的过程中,靠分红再投入的方式取得复利效应。

  我们从几个方面来简单分析,中国移动作为类债资产的质量究竟怎么样。

  中国移动是一家电信运营商,生意模式比较简单,用一个词概括就是“信息公路收费站”。其营收中70%来自于无线上网业务、有线宽带业务、语音和短信业务等,移动提供的服务在现代经济生活中是不可或缺的,有稳定的营收来源。

  而在这一领域,移动、电信、联通三家运营商看似三足鼎立,但从实力上来看,却是“移动>电信+联通”。由于这一行业具有强烈的垄断色彩,不仅有牌照的限制,还需要投入巨量的资本开支,并且有极强的网络效应,实际上也很难有新竞争对手加入,竞争格局比较稳定。

  换句话说,这是一门壁垒极高、稳赚过路费的生意。移动近几年的ROE和ROIC都在10%左右,净利率接近15%,也说明了它的赚钱能力,资产负债表也是非常健康。它目前的股息率有6%左右。

  虽然从商业模式的角度来说,中国移动无疑是稳健的,但也存在一些值得关注的风险点,比如5G基站耗电量大增的问题、5G建设期资本开支较高的问题、潜在的提速降费问题、新投入业务的盈利能力问题,等等。但大部分无伤大雅,并且公司承诺将分红率提高至70%,只要利润不出现大幅的下跌就可以覆盖这些风险。

  其实中国移动的性质,有点像巴菲特的重仓股伯灵顿铁路。我们认为在出现安全边际的情况下,中国移动作为质量比较好的类债资产,还是有一定的吸引力。万一云服务等新业务发展顺利,或许还会有意外之喜。

  中国移动的核心逻辑其实就是上面这些了。如果要再深入研究,无非是收入端和成本端两方面,我们下面来挨个拆分。

  收入端:移动自己区分的几大业务板块中,最重要的是个人市场和家庭市场。这部分业务赚的是真钱,又有极高的重资产壁垒,是移动稳定的现金流来源,也是作为类债资产的核心要素。除了个人市场和家庭市场,政企市场和其它(补充)加起来营收约1/3,然而在最新的半年报中,其它业务的毛利率只有可怜的2.29%;政企这类To B/To G端的市场,因为公开资料较少,不知道移动在此块的竞争优势和盈利能力到底如何。这两个市场我们就谨慎一点,当它盈亏平衡。

  成本端:看一下移动的经营情况,我们会发现,移动的个人市场收入基本覆盖了绝大多数的营业成本。就以移动2021年年报为例,总的成本为7469亿,而移动4G+5G用户共有12.09亿户,若将总成本直接全部分摊到所有个人业务消费者身上,每户每月需负担的成本为51.48元,而实际上在年报中每户每月的平均消费为48.8元,这就意味着个人市场收入覆盖了将近整个公司全年95%的成本。其实若是扣除2021年年报中的应用及信息服务收入(年报中披露为政企及相关其它业务的增长)和毛利率低至0.79%的其他业务,两块业务加起来视为盈亏平衡的话,每户每月成本为35.36元。


 

  还是个人和家庭业务稳健,有这部分稳定的现金流来源,移动的日常开销是完全不愁的。毕竟现在的人应该很难再想象没网的生活吧。

  我们进一步拆分移动的几大主要成本,来审视移动未来成本可能的变动。

  1.网络运营及支撑支出2159亿

  基本就是基站的日常运维,这个应该是无法避免的,随着5g基站的建设与普及,紧随算力提升的便是耗电量的增加,这块成本大概率是稳定增长,但是变化幅度不会很大。

  2.折旧和摊销1848亿

  移动的折旧和摊销也是每年的成本中的大头,这几年也刚好是资本开支的大年。

  移动自己也提到2023年起资本开支将逐步下降,预计三年后资本开支占收比降至20%以内。2020-2022 年是投资高峰,中国移动的资本开支分别为1800亿、1836亿、1852亿。公司预计5G 资本开支将呈现逐步下降趋势, 2023年起资本开支不再增长,并呈现逐渐下降的趋势,三年后资本开支占收比降至20%以内。中长期来看应该会随着资本开支的下降而有所回落。

  其它诸如职工薪酬,其它业务成本还有三费之类的,但都没有太大的变化。稳定的营收、稳定的开支,共同构成了稳定的分红前景。

  最后再说两句同行竞争方面的事:

  其实我国整个运营商行业的发展历程是一部连续剧,国家出于不让某一家垄断的情况出现可谓操碎了心,从初始的电信一家独大,到电信分拆到现在三足鼎立的情况,中间还经历过七家争雄,中间还有过大家曾经耳熟能详的网通,小灵通等等昙花一现的事物。

  而运营商之间的纠葛不仅有意料之中的价格战,甚至还有剪网线这种让人不可理喻的事情,国家为了行业的良性发展,各种调控也是五花八门,不同技术路径之间的强制分发,牌照的管控,为了避免剪网线等恶性竞争还有让运营商之间领导轮换等等等等,总之就是如果对我国运营商发展历史感兴趣的,可以在网上搜到很多视频,看着还是很有意思的。总结下来,移动的成功首先就是抱住了移动互联网的蓬勃发展,当初移动梦网的推出夸张点说可以说是拯救了我国的互联网企业,移动相对于另外两家,其一命好,是牌照分发的,其二是移动在三大运营商中的经营能力确实是遥遥领先的。

  风险上再归纳一下:创新业务竞争力薄弱几乎不赚钱,要是迟迟没有利润释放将持续稀释ROE,目前移动的人员薪资结构很难吸引到顶级人才,但一般的人才应该可以找到,但国内的云业务除了阿里云都不挣钱,以后能否赚辛苦钱也还得看奋斗。移动竞争力优势来源于时代背景、网络效应、行政垄断。当然也少不了一些个人奋斗的影响。由于5G建设成本较高,暂时看不到强行降费提速的可能,因为那样另外两家更撑不住。但国家为了防止一家独大,移动被恶心过很多次,比如强行让移动推进国产替代用大唐电信的垃圾设备推进3G建设,有些时候会近似白送的给联通钱,所以不排除将来移动继续被恶心的可能。通胀风险也是需要注意的,万一出现全面性通胀,网费随行就市没啥问题,但确实也担心强行限制网费上涨。

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